裕太微(688515)：以太网芯片青萍之末 本土厂商微澜之间

核心观点：

    裕太微：飞速成长的以太网芯片供应商。公司2017 年成立，至今已逐步形成覆盖不同端口数、不同速率、多领域、多层级的以太网PHY（物理层）芯片产品序列，2021 年打入国内各知名客户供应链体系并实现大规模销售。2022 前三季度营收达到2.99 亿元，同比增长+111.14%，同时公司逐步向交换芯片和网卡芯片等产品线拓展。

    行业：新市场旧格局，高壁垒低国产化率。根据公司招股书引用的中国汽车技术研究中心有限公司的数据，2021 年全球以太网物理层芯片市场规模120 亿元。预计2025 市场规模有望突破300 亿元，是一个高成长赛道。格局方面，全球主要的以太网物理层芯片供应商主要包括博通、美满电子、瑞昱和德州仪器等境外厂商，其中博通、美满电子、瑞昱2020 年占据中国大陆以太网物理层芯片约69.7%的市场。公司2021年车载以太网芯片市场份额占比仅0.02%，成长空间较大。

    公司：车载PHY 进展顺利，产品线不断拓张。公司车规级芯片进展迅速，车载千兆以太网物理层芯片YT8011 已工程流片，根据测试结果，YT8011 产品性能优异，处于国内领先水平。另外，工规级高端产品2.5GPHY 已量产流片并已向境内主要通信行业客户送样，10GPHY 亦处于技术预研阶段。公司在PHY 芯片的基础上不断拓展产品线，积极布局以太网交换芯片、网卡芯片、车载网关等产品，有望为公司不断贡献营收增量。

    盈利预测与投资建议。预计公司22-24 年营收分别为4.02/6.61/9.40亿元，归母净利润为-532 万元、583 万元、3393 万元。考虑公司业务布局，并参考可比公司估值水平，给予公司2023 年14~15 倍PS 估值，对应合理价值区间为115.68~123.94 元/股。

    风险提示。行业需求下行的风险；研发进展不顺的风险；市场竞争加剧的风险。