格力电器(000651)：景气回暖轻装上阵 把握白电龙头估值修复机会

核心观点

    2023 年格力电器具备基本面向好+估值低位+高分红率三大优势。地产托底政策带动下，节后房市交易快速回暖，疫情期间积压需求有望释放，根据产业在线数据，目前公司厂库+社库处于低位，经销商提货信心较为充足。前期由于行业弱景气叠加渠道改革阵痛弱等因素拖累，公司估值处于历史较低区间，当前不利因素整体可控，建议关注白电龙头估值修复机会。

    简评

    地产回暖伴随消费复苏，空调基本面趋势乐观。2023 年1 月以来地产市场逐步回暖，70 个大中城市商品住宅销售价格环比上涨城市个数增加，部分省市对于地产支持力度逐步增强。2 月前三周30 大中城市商品房成交面积累计708.28 万平方米，同比增加43.64%，成交套数累计同增44.3%。

    二手房交易量整体回升，重点监测的11 个城市1 月二手房成交规模预计达到360 万平方米，相较2022 年春节月成交面积同比上涨29%。2 月上旬以北京地区为例，二手房网签总数8481 套，环比增长144%，同比增长150%。

    伴随防疫政策优化放开，23 年线下消费需求显著释放。春节假期后线下消费客流量复苏显著，地铁客运量明显上升，居民消费与出行意愿整体提振。根据央行数据，1 月全国新增人民币贷款4.9万亿元，同比增9227 亿元，增量创近年来新高，基建、制造业贷款整体提升。受益于地产回暖、消费复苏与公建开工，2023 年空调行业基本面趋势向好。

    渠道改革整体推进，前期高库存包袱有效减轻。格力2019 年以来推动渠道改革升级，转变各区域销司职能，精简各级代理商结构并重视线上渠道建设，整体实现渠道去层级并提升效率。改革进度方面，目前销司职能明显减轻，去层级以安徽为试点，后续扩大至云南、贵州等区域，河北则由总部直接接手改革，覆盖省份占比整体提升。

    渠道改革过程中，经销商库存包袱得到有效释放。产业在线数据显示，2022 年格力电器整体库存下降14.9%，其中工业库存同比下降22.1%，渠道库存同比下降8.5%。22 年三季报显示，公司库存较年初下降约17 亿元，同时经销商提货信心有所恢复，合同负债较年初增长11%，同比提升46%。

    节后终端销售快速恢复，空调排产同比转增。根据奥维云网数据，2023 年以来格力线上渠道表现较好，除春节假期影响外，其他周度区间销量均呈增长趋势。截至2 月第3 周，格力全年线上销量累计同增35.62%，销额同增38.46%，均价同增2.09%。线下渠道节前呈现下滑，节后有所回升，截至2 月第三周，格力全年线下销量累计下滑3%，销额累计下滑0.2%，均价同增5.0%。节后销售转好叠加库存低位，公司2 月排产1259 万台，较去年实绩增长30%，1-2 月累计基本持平

    投资建议：地产与防疫优化驱动下，2023 年空调市场整体回暖。格力作为空调行业龙头，在技术、渠道、营销端具备强大护城河。近年虽有波折，但是随着渠道改革持续推进，公司库存压力大幅减轻，经销商提货信心恢复，整体业绩有望提升。我们预计公司2022-2024 年收入分别为1992.32/2257.29/2487.54 亿元，利润分别为250.35/290.40/325.67 亿元，对应PE 分别为8.6X/7.4X/6.6X，维持“买入”评级。

    风险提示：

    1、宏观经济增速不及预期，家电产品属于耐用消费品，与居民收入预期息息相关。若宏观经济增长放缓，或对公司产品销售形成较大影响；

    2、原材料价格下行不及预期：公司原材料成本占营业成本比重较大，若大宗价格再度上涨，公司盈利能力将会减弱；

    3、海外市场风险：海外环境近年不确定性加剧，公司外销占比较高，若外需下降则业绩将受到相应冲击。

    4、市场竞争加剧：弱市场环境下，照明行业竞争更为激烈，公司存在份额丢失及低价竞争拖累盈利的风险。