石头科技(688169)：外销企稳显露韧性 降本提效盈利能力表现稳健

核心观点

    在全球地缘冲突与通胀的长期拖累之后，四季度公司外销表现正逐步企稳，美国市场依托强劲产品力也取得较大突破。内销端公司G10S 产品与口碑影响力尽显，带动石头份额取得跃升。

    我们认为扫地机行业解决消费者较为底层的懒人需求，经济回暖后渗透率仍将维持提升，看好公司强劲科技力带动的未来成长空间。

    事件

    2023 年2 月27 日，石头科技发布2022 年业绩快报。

    2022 年公司预计实现营业收入66.29 亿元，同比增长13.56%；归母净利润11.93 亿元，同比下滑14.93%；扣非归母净利润12.00 亿元，同比增长0.84%。

    单季度来看，Q4 公司预计实现营业收入22.37 亿元，同比增长11.3%；归母净利润3.38 亿元，同比下降12.4%；扣非归母净利润3.42 亿元，同比增长15.2%。

    简评

    收入端：四季度外销表现回暖，内销高基数下增速回归

    全年维度来看，受欧洲地缘冲突和全球通胀影响，扫地机行业海外需求整体承压。但石头凭借优质创新能力带动的新品放量，在北美与国内地区取得亮眼表现，在全球消费弱景气的背景下全年取得13.56%的双位数增长。

    单四季度拆分来看，我们预计①欧洲地区销售基本企稳，参考往期约实现低双位数左右下滑；②北美地区受黑五、圣诞等旺季拉动，销售延续强势表现，预计实现较高双位数增长；③国内地区由G10S 系列带动下，各平台销售份额仍高位提升。但因去年同期G10 高基数，增速由前期翻倍左右回落至双位数左右区间，整体公司四季度实现11.3%的收入增长。

    利润端：扣非净利率整体稳健，汇率拖累短期业绩表现

    22Q4 石头经营盈利能力保持稳定，尽管业内出现价格战，但公司整体跟进力度较低，叠加供应链降本增效，预计毛利率稳中有升。22Q4 公司净利率为15.12%，同比下降4.1%，主要因外汇市场剧烈变动，公司远期锁汇产生的收益减少。公司四季度费用端整体稳定，Q4 实现扣非净利率15.3%，同比增长0.52%。

    石头洗烘新品完成颠覆式创新，有望打造成长第二曲线。

    2 月24 日石头推出分子筛洗烘一体机H1，应用自研发的分子筛低温烘干技术，配合双循环风路，围绕前期洗烘产品痛点提供解决方案，是行业内首个羊毛真丝洗烘双认证的洗烘一体机。

    分子筛技术吸附力强劲，创新应用洗衣领域优势明显。“分子筛”是一种主要由硅和铝通过氧桥连接而成的铝硅酸盐材料，具有空的宽骨架结构，因其结构中的孔径相当于一般分子的孔径，具有良好的吸附能力，常以除湿轮转的形态应用于工业级的专业除湿方案。石头通过其自身技术积累与探索，将其应用于民用级烘干技术中，通过低温烘干、暖风循环能够最大程度地保护织物纤维活性，即便是羊毛、真丝材质也不缩水、褪色，提供“洗+烘+护”全方位升级的产品体验。

    洗烘一体机规模增长迅速，根据Euromonitor 数据， 2021 年洗烘一体机销量为735 万台，同比增长21.2%，2017-2021 年CAGR 为16.72%。随着家电企业研发和制造技术的提升，以及消费者对生活品质需求的提高，“洗+烘+护”为一体的洗烘一体机有望具备稳定成长的市场需求，赛道规模前景光明。

    投资建议：预计公司23-24 年收入分别为79、95 亿元，增速分别为18.7%、20.2%，归母净利润为14.8、18.0 亿元，增速为24.1%、21.7%，对应PE 分别为25.7X、21.1X，维持“买入”评级。

    风险提示：

    1、宏观经济增速不及预期，公司主打的扫地机、洗地机品类属于可选消费品，与居民收入预期息息相关。若宏观经济增长放缓，或对公司产品销售形成较大影响；

    2、原材料价格下行不及预期：公司原材料成本占营业成本比重较大，若大宗价格再度上涨，公司盈利能力将会减弱；

    3、海外市场风险：海外环境近年不确定性加剧，公司外销占比较高，若外需下降则业绩将受到相应冲击。

    4、市场竞争加剧：清洁电器市场近年涌入玩家较多，市场竞争日趋激励，公司存在份额丢失及低价竞争拖累盈利的风险。