珀莱雅(603605)深度更新：持续引领行业变革的本土美妆集团：买入

公司简介

    少数渠道转型/产品升级成功的本土美妆龙头之一。20 年来大单品策略+多品牌/多平台集团化运作，业绩更上一层楼，据欧睿数据，17-21 年主品牌珀莱雅在我国护肤行业的市占率由1.1%提升至1.7%。盈利性/成长性优，1-3Q22 毛利率/净利率提升明显、收入/利润增速（分别同增31.5%/36%）显著高于同业。

    投资逻辑

    看好大单品持续打造能力，主品牌向上势能强劲。美妆消费升级+功效护肤高景气+国潮兴起背景下，公司借力大单品策略完成蜕变、提升产品力及品牌力。我们总结大单品成功因素主要有1）首款产品精准卡位精华品类，再向下兼容、以点带面；2）双抗/红宝石/源力系列差异化定位、CP 组合打出知名度；3）大促前上新蓄水、大促实现收割，升级迭代助力持续增长；4）原料劣势缩小，前瞻布局早C 晚A 风口、以消费者需求为抓手的产品开发能力快速成长。成熟大单品保持良好增长（双抗精华/红宝石精华3.0 版本今年陆续推出）+二线大单品发力（源力系列）+新品蓄力（防晒/美白精华/精华油），主品牌势能持续释放，预计22-24 年营收同增32%/23%/20%。

    线上渠道拓展和适应能力优秀。天猫逆势高增，抖音渠道先发优势明显、望继续放量。据魔镜数据，21/22 年珀莱雅淘系销售额30.6/46.4 亿元、同增65%/52%（同期大盘同比增8.8%/降10.6%），护肤类目排名第9/第4；抖音优质增长，月销领先、排名稳定靠前，构建“2（主店）+4”自播账号矩阵、1-3Q22 自播占比60%。

    彩棠接棒大单品策略、第二增长曲线提速，多品牌矩阵逐步成型。1Q22 彩棠已扭亏为盈，未来有望贡献更多利润增量，23 年聚焦强化底妆优势（升级老产品+上新气垫）、发力色彩类产品（上新腮红/口红），预计22/23 年收入体量突破5/10 亿、翻倍增长。悦芙媞/OR 截至3Q22 均已扭亏为盈，预计22 年收入均超1 亿元。

    盈利预测、估值和评级

    产品力&多平台运营&营销等综合能力突出，组织灵活、学习迭代能力强，看好后续市场份额继续提升潜力。预计公司22-24 年归母净利润为7.81/9.89/12.26 亿元、分别同增35%/27%/24%，对应EPS 为2.75/3.49/4.32 元。给予2023 年60X PE，目标价209.19元，维持“买入”评级。

    风险提示

    营销发展/渠道拓展/新品发展不及预期，数据跟踪误差