中国电建(601669)：水电/绿电建设预期加速 国改/电改/一带一路多重催化

本报告导读：

    大型水电站规划建设预期加速，组件成本降刺激绿电装机增加。公司PE10 历史最高47 倍，PB1.1 三峡能源2.1 龙源电力2.4，国改/电改/一带一路多重催化。

    事件：

    1月新签898亿增37%。

    评论：

    订单加速：组件成本降刺激绿电装机增加，大型水电站规划建设预期加速。

    (1)公司2022 年新签1 万亿元同增29%两年复合增24%，其中能源电力4529亿占比45%，水资源与环境1767 亿占18%，基础设施3566 亿占35%。(2)1月新签898 亿增37%，2 月18 日中标200 万千瓦光储一体化项目EPC 53亿元。2 月20 日公司2023 年度光伏组件、光伏逆变器集中采购项目入围公示集中采购容量26GW。(3)2022 年底仅次于三峡工程的世界第二大水电站白鹤滩水电站机组全部投产。十四五规划大型水电站建设预期或加速。

    国改改革将加速，特色估值体系重估：(1) 2 月28 日国资委召开中央企业提高质量工作专题会，要求统筹推进中央企业高质量上市。2 月23 日国资委出席国务院开局新闻发布会要求乘势而上实施新一轮国企改革深化提升行动。(2)建筑央企中国交建/中国中铁等已经开展股权激励。(3)2022 年公司无火电/特高压/电网辅业置入具备全行业/全产业链一体化竞争优势，成功定增融资134 亿元增强资金竞争优势。公司PE10 历史2015 年一带一路最高47 倍，公司PB1.1 三峡能源2.1 龙源电力2.4。

    电力体制改革将加速：公司绿电运营/抽水蓄能资产待重估。(1)2023 年国家将加快全国统一电力市场体系建设，推动可再生能源法修订。进一步完善可再生能源绿色电力证书制度，建立基于绿证的可再生能源电力消纳保障机制。组织开展抽水蓄能布局优化，推动抽水蓄能又好又快发展。完成可再生能源补贴核查。(2)公司控股19GW（其中水6.9GW/风7.3GW/光伏1.8GW），十四五或新增约50GW 装机。我们预期公司绿电运营利润占比未来或将从20%左右提高到50%左右，可持续现金流商业模式重构。

    一带一路国际工程弹性大：全球最大新能源/水电EPC。(1)公司123 个国家或地区执行在建合同超7062 亿元，在14 个国家有投资超752 亿元。在一带一路沿线65 个重点国家中的43 个国家设有驻外机构，其中45 个国家执行合同金额超4157 亿元。(2)2022 年境外新签订单1923 亿(+17%)占19%，疫情前海外订单占比最高47%，疫后国内外双向流通顺畅国际工程或将加速恢复。维持增持，维持预测公司22-24 年EPS0.81/0.98/1.18 元增速42/22/20%，维持目标价14.2 元（对应23 年14.5 倍PE）。

    风险提示：宏观政策超预期紧缩、疫情反复等。