天味食品(603317)点评报告：2022年改善兑现 2023年延续增长

事件：2022 年公司实现收入26.91 亿元，同比增长32.84%；实现归母净利润3.42 亿元，同比增长85.11%；实现扣非后归母净利润2.91 亿元，同比增长138.83%。其中2022Q4 实现收入7.82 亿元，同比增长24.51%；实现归母净利润0.97 亿元，同比增长-6.73%；实现扣非后归母净利润0.75 亿元，同比增长28.19%。

    2022Q4 收入保持快速增长，全年完美收官。2022 年公司实现调味品收入26.89 亿元，同比增长32.88%。其中火锅底料收入11.98 亿元，同比增长36.92%，销量增长22.58%，均价增长11.69%；中式菜品调料实现收入11.81 亿元，同比增长39.15%，销量增长29.82%，均价增长7.18%；香肠腊肉调料实现收入2.01 亿元，同比增长-5.14%，销量增长2.76%，均价增长-7.69%。火锅底料和中式菜品调料均价提升，主要受益于提价+买赠促销力度减弱。2022Q4 公司调味品收入为7.82 亿元，同比增长24.54%。

    分品类看，火锅底料、中式菜品调料、香肠腊肉调料分别实现收入4.00、2.93、0.61亿元，同比分别增长38.82%、89.54%、-58.54%，火锅底料和中式菜品调料均实现强劲增长，香肠腊肉调料下滑主要系提前铺货+猪肉价格上涨影响需求。分渠道看，2022Q4 经销商、定制餐调、电商渠道分别实现收入6.08、0.57、0.89 亿元，同比分别增长33.36%、-26.94%、22.04%，定制餐调渠道下滑主要系疫情反复影响。2022Q4 公司经销商净增加52 家至3414 家。

    毛利率改善明显，旺季加大费用投入。2022Q4 公司毛利率为33.99%，同比提升5.87pct，环比提升1.32 个pct，主要系：（1）Q4 公司对部分产品进行价格调整；（2）部分原材料如棕榈油价格下降；（3）买赠促销对比2021Q4 减少。2022Q4 公司加大市场费用投入，销售费用率同比提升3.61 个pct 至14.44%。综合来看，公司2022Q4销售净利率同比下降4.21 个pct 至12.40%，扣非后归母净利率基本持平。

    盈利预测：公司经历2021 年的调整后，2022 年恢复了良性发展，低基数下实现高速增长。行业进入洗牌阶段后，公司作为龙头充分受益，经营拐点持续验证。展望2023 年，我们预计公司仍将保持良性发展的趋势，有望达成收入和利润双20%增长的目标。根据公司年报，考虑到成本压力，我们略微下调盈利预测，预计公司2023-2025 年收入分别为32.31、37.98、44.15 亿元（2023-2024 前值为31.88、37.10亿元），归母净利润分别为4.24、5.42、6.50 亿元（2023-2024 前值为4.58、5.63 亿元），EPS 分别为0.56、0.71、0.85 元，对应PE 为49 倍、39 倍、32 倍，维持“买入”评级。

    风险提示事件：全球疫情反复及全球经济增速放缓；食品安全风险；因不可抗要素带来销量的下滑；市场竞争恶化带来超预期促销活动