中国平安(601318)：投资拖累业绩渠道+产品改革带动四季度NBV同比转正-奇宝库

投资要点

    业绩概览：基本符合预期。22 年归母营运利润同比+0.3%，归母净利润同比-17.6%，其中Q4 单季度同比-63.4%，主要受总投资收益同比-29.3%、财险净利润同比-45.2%和会计估计变更导致的准备金增提同比+18.8%拖累。累计NBV 同比收窄至-24%。财险保费同比+10.4%，COR 同比+2.3pct 至100.3%。

    寿险多元渠道建设取得一定成效，四季度NBV 同比转正。1）代理人渠道质态提升，优+占比同比+14.1pct，活动率同比+3.8pct 至50.8%，人均NBV 同比+22.1%。社区网格化渠道已在25 个城市推广、组建8000 人队伍，相关13 个月保费继续率同比+14pct。2）银保渠道持续发力，招募优才1600 人，9 成以上有本科学历。高质量队伍扩充带动新单保费同比+18.3%，其中期交同比+11.4%，NBV 同比+15.9%。22 全年银保、电新等互联网渠道NBV 占比提升2.5pct 至17.6%，已成为价值规模的重要增量。3）NBV 同比-24%，负增幅较前三季度-28.5%进一步收窄，其中单四季度同比+11.7%。预计主要与增额终身寿等长期储蓄型产品新单增速回暖有关，用于计算NBV 的首年新单负增幅收窄至-12.4%。4）13 个月保费继续率同比大幅提升4pct，重回90%以上，表明公司业务品质显著改善。5）月均代理人规模同比-39.6%至48.1 万，环比前三季度继续下滑。6）集团EV 增速放缓，较年初仅+2%，其中寿险及健康险EV 下滑0.2%，主要受NBV 规模持续萎缩以及投资偏差等不利因素影响。

    财险保费增速较快，但成本率压力大幅抬升。1）车险业务规模与效益同步改善，保费同比+6.6%，成本率同比优化3.1pct，市占率同比提升0.2pct，市场地位进一步巩固。2）财险中保证保险和信用保险成本率恶化，导致财险承保利润亏损8.88 亿，是拖累营运利润增速的主要原因，预期后续影响减弱。

    投资承压，债券配比增加，股票配比下滑。1）净投资收益率4.7%，同比提升0.1pct，但总投资收益率同比-1.5pct 至2.5%，综合投资收益同比-1.1pct 至2.7%。主要因权益市场和利率震荡导致短期投资收益下滑，已实现及未实现的收益净亏损高达865 亿，是拖累净利润增速的主要原因。2）固收和权益类资产占比基本稳定，与年初相比国债+2.1pct 至50.7%、股票-1.7pct 至5.2%。

    投资建议：短期看，得益于个险代理人规模企稳、质态提升以及银保渠道发力，2023 年NBV 有望实现正增长。长期看，老龄化和财富管理趋势下“固收+”的储蓄型业务和具有康养服务特色的保障型业务是未来重要增长点，公司将依托“综合金融+医疗健康”生态构筑长期经营壁垒，而“4 渠道+3 产品”布局有助于承接不同类型客户差异化需求，助力公司实现二次腾飞。调整2023、2024、2025 年EPS 预测值为6.04、6.96 和7.67 元，维持增持评级。

    风险提示：转型进度显著不及预期，权益市场震荡，长期利率大幅下行

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