工业富联(601138)：收入增长超预期 AI需求持续发力

工业富联发布2022 年报，全年营收达到5118.80 亿元，同比+16.45%。其中三大业务均实现较高增速，云服务设备营收增速达19.56%，5G 设备和网络设备营收增长超20%。我们预计AI 大模型发展将进一步带动GPU 服务器/算力集群需求，公司作为北美云巨头长期合作伙伴以及重要的数据中心通信设备供应商有望受益。考虑到公司业务毛利率变化，我们调整公司2023-2024 年EPS预测至1.14/1.25 元，新增2025 年预测1.34 元，参考可比公司估值，给予公司2023 年15x PE，维持目标价17 元，维持“买入”评级。

    事项：工业富联发布2022 年报，三大业务均实现两位数增长。①全年业绩方面，2022 年工业富联营收5118.50 亿元，同比+16.45%，自上市以来首破5000 亿元，归母净利润200.73 亿元，同比+0.32%，创历史新高。②单季度来看，工业富联22Q4 营收1507.65 亿元，同比+12.34%，归母净利润82.77 亿元，同比-8.06%。③分业务来看，2022 年工业富联云服务设备营收2124.44 亿元，同比+19.56%；通信网络设备营收2961.78 亿元，同比+14.37%；工业互联网业务营收19.12 亿元，同比+13.45%。④利润率方面，2022 年公司毛利率7.26%，同比-1.05pcts，净利率3.92%，同比-0.64pct。⑤费用率方面，公司2022 年销售费用率0.21%，同比+0.01pct，管理费用率0.75%，同比-0.2pct，研发费用率2.26%，同比-0.2pct，整体费用率有所下降。

    云服务器：CSP 占比提升至超40%，HPC/AI 高增有望持续。①工业富联服务器业务近年来一个主要增长动力为云计算在IT 支出中的占比提升。FII 业务中云服务商占比持续提升，2022 年云服务商出货占比超40%。②随着AI 逐步走向实用化，AI 与HPC 服务器有望支撑FII 云服务器业务快速增长。2022 年，FII AI服务器及HPC 出货增长迅速，在2022 年云服务商产品中，占比增至约20%。

    公司自从2017 年与NVIDIA、微软合作开发业界首款HGX-1 服务器以来，目前产品已开发至第四代HGX-4。③服务器业务发展持续乐观，根据IDC 数据，2022年全球服务器出货量突破1,516 万台，同比增长12%，产值达1,215.8 亿美金，我们预计未来有望持续增长。另外，据IDC 统计，随着人工智能应用的普及，2022 年我国智能算力规模近乎翻倍，达到268EFLOPS，超过通用算力规模；未来5 年我国智能算力规模的年复合增长率预计达52.3%。工业富联作为亚马逊AWS 和微软Azure 的长期合作伙伴，有望持续受益。

    通信设备：无线/光网同步增长，算力集群带动通信需求。①工业富联通信设备业绩表现优良，2022 年5G 设备营收、网络设备营收增长均超过20%。②技术层面，公司也持续增强竞争力，2022 年发布全球最小尺寸5G R16 系列模组产品和市场首创的Wi-Fi 6 融合路由器等产品，同时积极关注下一代技术，如ORAN、卫星通信、800G 以太网络光传输、50G PON 及WiFi 7 企业网络等。

    ③未来成长动力方面，我们认为公司有望受益于AI 算力需求。AIGC 大模型对计算资源的需求远超以往小模型，计算架构走向分布式、多节点的集群训练，带动高性能交换机、大带宽光模块需求，进一步打开市场空间。通信网络设备业务在工业富联营收中占比较高，其中包含数据中心必需的交换机、路由器、光模块等。我们认为算力需求将带来互联需求，工业富联有望受益。

    工业互联网：灯塔工厂持续增长。①核心业务业绩实现高增。2022 年，公司工业互联网业务收入规模达19.12 亿元，同比增长13.46%。其中，公司工业互联网平台（灯塔工厂/标准软件/FII Cloud）业务三大核心板块均实现快速增长：卓越制造咨询与灯塔工厂解决方案业务收入增长113%，客户增长60%；一站式数字制造运营业务收入增长283%，客户增长63%；云与平台服务业务收入增长140%，资源规模增长53%。②客户认可与政策引导共同驱动业务增长。产品技术方面，FII 工业互联网连续四年入选工信部的“双跨平台”，并入选工信部“2022 年度智能制造优秀场景”，赋能十大行业1,500 多家企业。公司成功打造世界首座精密金属加工“灯塔工厂”，实现新产品导入速度加快29%、量产爬坡速度提升50%。政策方面，国务院印发的《“十四五”数字经济发展规划》提出，到 2025 年，我国工业互联网平台普及率达 45%。工业富联切实帮助客户提高生产效率，顺应市场需求与政策引导，我们预计未来几年工业互联网业务收入有望持续保持两位数增速。

    风险因素：云景气度不及预期风险；AI 对GPU 需求不及预期风险；汇率波动风险；原材料价格波动风险；工业互联网落地进度不及预期风险。

    投资建议：公司三大业务均实现高增，我们预计未来公司云服务器业务有望受益于AI 带动的GPU 服务器需求，同时通信设备业务也有望随着算力集群建设而实现快速增长。

    盈利预测方面，结合公司收入端超预期表现，以及考虑到AIGC 对公司业务的促进作用，我们上调公司2023-2024 年收入预测至5799.64/ 6371.18 亿元（原预测为5530.40/6024.10 亿元），新增2025 年预测6853.26 亿元。考虑到2022年公司整体毛利率出现一定下降，其中通信网络设备毛利率下降1.58pcts，我们调整公司2023-2024 年归母净利润预测至226.15/248.03 亿元（原预测为242.63/263.51 亿元），新增2025 年预测为265.66 亿元。我们上调2023-2024年EPS 预测至1.14/1.25 元（原预测为1.22/1.33 元），新增2025 年预测为1.34元。

    估值方面，由于公司具备云服务器、通信设备、工业互联网三大不同业务，选取浪潮信息、环旭电子、中兴通讯、紫光股份为可比公司，按照我们预期，四家公司目前股价对应2023 年16x PE。我们保守给予工业富联2023 年15x PE，维持目标价17 元，维持“买入”评级。