华能国际(600011)：2022年风光业绩超预期 未来三年或继续提速

业绩回顾

    2022 年业绩符合预期

    公司公布2022 年业绩：营业收入同比+20%至2,467 亿元，归母净亏损74亿元（vs. 2021 年亏损100 亿元），同比减亏26%，介于业绩预告的亏损区间内，符合我们预期。考虑到当年业绩净亏损，董事会建议暂不分红。

    新能源业绩超预期，贡献归母净利润64.8 亿元，风光归母净利润同比大增34%、50%。主要系：1）2022 年风光新增装机6GW，总装机达20GW；2）风光利用小时数基本与去年持平，同比+0.3%、-0.2%至2,256、1,284小时；3）风光发电量同比+34.7%、+69.7%至280.7、60.8 亿千瓦时。

    火电税前亏幅同比缩窄，资产减值占比较高。煤电全年归母净亏损130 亿元，同比减亏8.5%，主要系：1）国内外能源市场供应紧张，境内火电单位燃料成本同比+17.7%至372.6 元/MWh；2）煤电发电量同比-3.9%至3,881.2 亿千瓦时，导致业绩持续亏损；3）上网电价同比+19.6%至506.1元/MWh，驱动亏幅缩窄。2022 年公司共计提资产减值27.8 亿元，涉及境内外火电机组，若剔除减值影响，火电税前亏损减少至145.5 亿元。

    财务费用增长抬升杠杆。2022 年财务费用同比+11.0%，主要系带息负债增加、利息支出同比+11.6 亿元，带动资产负债率同比+0.2ppt 至74.8%。经营性现金流大增。受益于年度经营同比减亏、收回可再生能源补贴增加、存货资金占用同比-24.5%，经营性现金流同比+520.2%至325.2 亿元。

    经多年蛰伏，新加坡业务盈利高增。2022 年，大士能源发电量市占率同比+3.1ppt 至22.3%，营业收入284.4 亿元，同比+74.1%，占公司收入11.5%，税前利润大增至18.8 亿元（vs 2021 年1.6 亿元），税后利润15.5亿元。目前新加坡电价仍处高位，我们预计后续有望持续增厚公司利润。

    发展趋势

    公司计划2023 年风光合计投产超8GW，2024/25 新能源装机超10GW。

    公司加快能源转型升级，计划十四五末低碳清洁能源装机占比45%，2023年计划风电/光伏开工3.3/5.6GW，投产1.4/6.7GW。我们预计，随着光伏组件价格回调、疫后工程建设进展恢复，风光项目有望持续落地贡献回报。

    盈利预测与估值

    我们维持2023/24 年盈利预测不变。当前A/H 股股价对应2023/24 年14.2x/11.4x 和5.8x/4.5x P/E。维持A/H 股跑赢行业评级，A 股目标价10.8元，对应2023/24 年18.0x/14.5x P/E，H 股维持目标价4.9 港元，对应6.9x/5.4x 2023/24 年P/E，较当前股价有26.6%和18.6%的上行空间。

    风险

    煤价高于预期，电煤中长期合同执行不达预期。