常熟银行(601128)：2023实体复苏的核心受益者

核心观点

    2022 年常熟银行营收利润保持高增，基本面表现持续领跑行业。展望2023 年，在经济复苏大主线下，实体小微企业的信贷需求将逐步改善，推动常熟银行信贷投放在量和价上均出现向好趋势。年报披露2023 年目标10%营收增长和20%利润增长经营计划释放管理层对今年的强烈信心。

    事件

    3 月23 日，常熟银行披露2022 年业绩快报，全年实现营业收入88.1 亿元，同比增长15.1%（9M22:18.6%）；归母净利润27.4 亿元，同比增长25.4%（9M22:25.2%）。4Q22 不良率季度环比上升3bps 至0.81%，拨备覆盖率季度环比下降5.2pct 至536.9%。

    简评

    1.22 年营收利润持续高增，23 年营收、利润目标释放公司经营强信心。2022 年常熟银行营收同比增长15.1%，较9M22 下降3.5pct,其中净利息收入、净手续费收入和其他非息收入分别增长13.8%、-20.9%、38.9%，其中净利息收入主要受疫情扰动影响，公司线下展业存在一定阻力，增速较9M22 略有下滑。非息收入方面，公司金融市场业务的债券投资收益同比大幅提升90%，对冲了债市波动下理财业务收入的下降。在持续稳健的资产质量支持下，2022 年归母净利润同比增长25.4%，利润增速较9M22继续提升，推动ROE 同比提高1.4pct 至13.06%。业绩归因上看，规模增长、成本收入比下降和拨备少提分别正向贡献16.9%、5.7%、3.8%的利润，而息差收窄和中收下滑分别对利润形成4.9%和0.6%的负向贡献。

    展望2023 年，常熟银行在年报中披露了2023 年营收增速10%左右、利润增长20%左右的经营目标，同时ROE 提高至13.5%水平。我们判断，双位数的营收增长和20%的利润增长将在2023 年上市银行中稳居第一梯队，展现了常熟银行对自身业务保持高成长性的十足信心。在经济复苏主线下，实体小微企业信贷需求正在修复的过程中，常熟银行信贷投放有望呈现“价稳量升”的趋势，若2023 年小微信贷需求和投放恢复超出预期，营收增速仍存在进一步的上调空间

    2.全年息差水平实质性提高，2023 年在实体小微需求逐步恢复下，信贷投放有望延续价稳量升趋势。2022年常熟银行净息差3.02%，同比下降4bps,除疫情影响外，主要是央行政策补贴的普惠小微贷款定价偏低，政策补贴部分将于2023 年入账。2021 年12 月，人民银行创设普惠小微贷款支持工具，支持对象为地方法人金融机构，对其发放的普惠小微贷款，按照余额增量的2%提供激励资金，实施期为2022 年到2023 年6 月末。根据公司披露，将这部分补贴还原后实际净息差水平为3.09%，较2021 年同比提升3bps。

    资产端，常熟银行2022 年贷款规模同比增长18.8%，占总资产比重同比提高1.2pct，资产结构持续优化。

    从信贷投放结构上看，零售贷款同比增长16.8%，占2022 年贷款增量的54.4%，其中个人经营性贷款和消费贷款分别同比增长14.4%和27.4%，经营性贷款占贷款比重保持38%的水平。尽管2022 年受疫情因素影响导致信贷需求有所下降，但常熟银行深耕小微零售的趋势没有变，后续随着需求改善普惠小微贷款仍将是规模扩张的主力军。同时，信贷需求的疲弱导致贷款收益率较2021 年下降15bps 至6.09%，其中零售贷款收益率同比下降25bps 至7.09%，判断主要是抵质押类贷款定价下行引起的，信保类小微贷款定价易下难上，应仍保持稳定。贷款结构上，常熟银行进一步做小、做信用，与大行进一步错开身位，获取更广阔的生存空间。户均来看，常熟银行个人经营贷户均规模较1H22 进一步下降1 万至32 万，授信30 万以下的客户数环比中期增速最快达13%。

    担保方式上看，常熟银行个人经营贷信用类贷款占比较1H22 进一步提升2.9pct 至32.4%。

    负债端，常熟银行存款规模同比增长16.8%，占比保持80%以上。存款结构上看，受经济下行压力和疫情影响，居民储蓄意愿增强，零售定期存款的增量占比达79.4%，带动存款成本小幅上行4bps 至2.31%。但随着2023年部分高成本存款重定价，同时常熟银行开始将活期存款占比等存款成本指标纳入考核，预计后续负债端成本将逐步改善，对冲部分贷款利率下行带来的息差压力。

    展望2023 年，常熟银行有望迎来价稳量升的良好局面，营收的可持续性高增有保障。规模方面，在较强经济复苏预期的推动下，实体信贷需求将沿着产业链有核心大企业向上下游的小微企业传导，常熟银行目前客户授信储备充足，后续有效信贷需求的增强将支撑信贷投放规模继续保持双位数的增长。净息差方面，常熟银行的经营策略重点仍在于稳定小微价格，预计后续仍将延续零售贷款做小做散的趋势，尽可能的延缓贷款利率缩窄的幅度和时间。同时常熟银行自身按揭贷款占比低，重定价压力较小，叠加当前贷款利率下行的政策端压力缓解，预计2023 年息差将在贷款定价稳定、存款成本压降的双重利好推动下逐步企稳。

    3.资产质量保持上市银行第一梯队。4Q22 常熟银行不良率0.81%，同比持平，季度环比上升3bps，不良率绝对水平仍显著低于同业。拨备覆盖率536.9%，同比上升5.0pct，季度环比下降5.2pct，仍保持行业领先水平，风险抵补能力扎实稳固。从前瞻性指标来看，截止2022 年末常熟银行关注率0.84%，环比1H22 下降4bps,逾期率1.06%，环比1H22 上升12bps,预计主要是下半年疫情反复影响零售小微客户还款进度导致的，疫情影响消散后整体资产质量仍将保持稳中向好的趋势。

    展望2023 年，常熟银行本身做精做细客户，根据小微企业客户的经营周期，对客户单户金额和道德风险进行严格管控，在经济下行周期过程中资产质量仍游刃有余。随着经济逐步复苏，小微企业经营环境和收入情况将明显好于去年，零售小微贷款的资产质量将持续改善，预计后续常熟银行不良率将保持稳中有降的趋势，拨备计提保持合理充裕，拨备覆盖率水平继续保持上市银行第一梯队。

    4.普惠试验区战略继续深化，“优质人力+有效网点”护城河持续夯实。2022 年，常熟银行在四大普惠金融试验区的基础上拓展了无锡、江阴两大新区，秉持着“向小、向下、向偏、向信用”的理念将六大试验区做深做透，把经营地区的网点打造成居民和企业客户的社区活动中心，目前公司普惠边区的业务人员已接近180人左右，较2021 年增加了近30 人，预计2023 年普惠边区的高水平业务团队将扩大到200 人以上，通过业务人员专职服务小微客群的各类需求，人力优势更加明显，以经过充分验证的无抵押贷款授信能力比地区内的其他银行同业更快一步挖潜零售小微贷款，错位竞争优势更加显著，在资产端的定价能力仍较同业具备显著优势。

    5. 投资建议与盈利预测：当前实体小微企业的信贷需求正在逐步改善，推动常熟银行信贷投放在量和价上均出现向好趋势，常熟银行披露2023 年经营目标为10%营收增长和20%利润增长，有望继续领跑行业，是实体经济复苏的核心受益者。预计2023-2025 年归母净利润增速分别为20.6%、20.8%和21.2%，营收增速分别为12.3%、14.8%和14.6%。我们维持1.5 倍22 年PB 目标估值，当前股价对应0.81 倍23 年PB，仍有较大提升空间，维持买入评级和银行板块首推。

    5.风险提示：（1）如果宏观经济大幅下滑，企业偿债能力削弱，资信水平较差的部分企业可能存在违约风险，从而引发银行不良暴露风险和资产质量大幅下降。（2）疫情可能存在反复，影响对公端企业经营和零售端客户消费，从而对信贷需求产生较大不利影响，资产规模扩张受限。（3）宽信用政策力度不及预期，公司经营地区经济的高速发展不可持续，从而对公司信贷投放产生较大不利影响。（4）零售转型效果不及预期，权益市场出现大规模波动影响公司财富管理业务。