中国电影(600977)：稀缺电影央企 受益三条主线催化有望迎来成长新篇章

中国电影是全产业布局的央企龙头。中国电影成立于2010 年，母公司为中影集团（中宣部直属单位），是传媒文化类的头部央企。公司较早实现电影全产业链布局，截止目前拥有发行、创作、放映、科技、服务、创新六大板块。其中发行+创作+放映+科技贡献绝大部分收入，1）发行板块贡献收入大头（22H1营收占比约41%），主要包括进口片及部分国产片发行；2）放映板块（22H1营收占比约24%，包括影院投资+电影院线）基本维稳；3）创作板块（22H1营收占比约14%），电影/剧集内容生产为主；4）科技板块（22H1 营收占比约15%，电影器材收入，中影巴可&中影巨幕&CINITY 等）增长迅速。

    进口发行壁垒深厚，创作板块与科技板块体现积极变化。1）发行板块：公司是国内唯二承担进口片发行的公司之一，进口片发行业务壁垒深厚，收入主要随进口片票房波动。此外，公司也承担部分国产电影发行，贡献收入弹性。2）创作板块：公司产出票房超20 亿头部电影已达13 部。未来将积极发力主投主控，同时将在主投主控框架下积极蓄力主流商业片+类型片的多元化发展。公司过去有丰富的内容投制经验，且已有部分较为成功主控影片产出（主旋律&商业片&类型片皆有涉足），战略加持下有望实现主投主控能力的迅速提升，进一步改善创作板块毛利率并贡献较大利润弹性。3）科技板块：力推CINITY国产高格式电影系统，技术已获得国际认可，与中外商业大片合作密切，已有一定市场认知，有望在疫后实现较快增长。当前已与万达电影、横店影视达成战略合作。此外，公司也拥有优质的影院与院线资产，有望在疫后困境反转。

    受益三条主线催化，公司业务兼具成长性+确定性。展望23 年，公司将受益1）疫后电影大盘复苏，业务有望顺周期修复。我们预计中性情况下，23 年电影大盘票房可达553 亿，恢复至19 年大盘的86%，公司全产业链业务有望跟随大盘实现顺周期修复；2）内容供给增加。公司拥有进口片发行牌照优势，受益进口片发行增量。假设23 年电影大盘为553 亿，进口片票房占比恢复至近似19 年同期水平（约35%），有望为公司贡献7.7 亿利润增量；3）公司作为传媒类头部央企，有望受益国企价值重估。

    投资建议：我们看好公司疫后全产业链的顺周期修复机会，进口片供给增多为公司带来较明确的进口片发行增量。同时公司23 年起也积极发力主投主控内容及CINITY 高格式电影系统的推广，有望贡献较大业绩弹性。此外，公司作为传媒类头部央企，有望享受国企价值重估利好。我们预计公司2022/23/24 年归母净利润分别为-2.32/8.81/10.93 亿元，同比增速-198%/480%/24%，当前股价对应-114/30/24 倍 PE，参考可比公司（博纳影业、上海电影、万达电影、横店影视）23 年平均 PE 估值，考虑到公司进口发行业务修复更具确定性+内容及科技板块积极变化，我们给予公司2023 年 35-40 倍 PE，目标市值308-352 亿元，对应目标价16.52-18.88 元，首次覆盖，予以“推荐”评级。

    风险提示：疫后复苏不及预期；进口片票房不及预期； 《谅解备忘录》影响公司发行分成；内容上线表现不及预期