海通证券(600837)：投资亏损是业绩主要拖累

2022 年业绩低于我们预期

    公司2022 年营收同比-40%至259 亿元，归母净利润同比-49%至65.5 亿元，ROAE 同比-4.1ppt 至4.0%。4Q22 盈利同比-53%/环比-64%至4.7 亿元，单季ROAE 同比-1.3ppt/环比-2.1ppt 至1.1%，业绩低于我们预期，主因Q4 投资亏损放大至12 亿元、同时新增减值12 亿元（或主要集中于租赁业务的期末计提）；年内业务及管理费率同比+15.0ppt 至55.5%，自有资产杠杆率同比+0.07x 至3.88x。

    发展趋势

    经纪业务表现与行业趋同、代销产品收入逆市提升。22 年财富管理分部收入同比-14%至94.5 亿元：1）经纪业务收入同比-22%至47 亿元、股基交易市占同比-0.3ppt 至3.44%。代销金融产品收入同比+1.7%至3.5 亿元、表现优于同业，产品日均保有量同比+24%至1,214 亿元，母公司财富管理客户数同比+6.9%至1,700 万户、托管客户资产规模3.0 万亿元；2）两融利息收入同比-13%至46 亿元，期末余额同比-17%至612 亿元、市占同比-0.1ppt 至3.97%;股票质押利息收入同比-7%至17 亿元，期末表内余额同比-12%至275 亿元。

    投行股权市占持续提升；资管业务随市下行。1）22 年投行分部收入同比-25%至43 亿元。其中，股权业务竞争优势巩固、承销规模市占同比+0.1ppt 至3.55%，科创板挂牌数量/金额均位列市场第2；债券业务有所下滑，承销规模同比-37%至3,267 亿元、市占同比-0.9ppt 至1.9%。2）资管分部收入同比-33%至31 亿元，其中私募股权为主要拖累、或因市场波动下项目公允价值调整（海通开元净利润同比-79%至5.3 亿元），券商资管业务亦有所下降（海通资管净利润同比-41%至4.1 亿元），公募业务相对稳健：海富通净利润同比-14%至4.6 亿元、AUM 同比-2.5%至4,063 亿元，富国净利润同比-19%至20.7 亿元、AUM 同比+5%至1.37 万亿元，两者合计利润贡献8.1 亿元、占比12%（考虑持股比例）。

    投资亏损拖累交易与机构分部收入表现、融资租赁业务保持稳健。1）2022年交易与机构业务分部收入-17 亿元（vs. 21 年109 亿元），主因市场波动下投资亏损，对应不含合联营的投资收入-10.3 亿元、期末交易性金融资产规模同比-5%至2,096 亿元、投资收益率同比-5.3ppt 至-0.5%；2）2022 年融资租赁分部收入同比-1.6%至51 亿元，表现相对稳健。

    盈利预测与估值

    维持2023 年盈利预测104.5 亿元基本不变、引入2024 年盈利121.4 亿元。海通A/H 当前分别交易于2023e 0.67x/0.31x P/B。维持中性评级，维持A/H 目标价10.8 元/5.0 港币，对应23e 0.8x/0.3x P/B 及23%/4%空间。

    风险

    市场波动风险、监管政策不确定性、业务转型发展不及预期。