三一重工(600031)：全球化战略进入兑现期 看好利润及估值双升

事件：公司披露20 22 年年度报告。业绩接近预告中值，符合市场预期。

    投资要点

    2022 年工程机械受国内周期压制，出口表现亮眼2022 年公司实现营业收入808 亿元，同比下滑24%，归母净利润43 亿元，同比下滑64%。净利润接近业绩预告中值，符合市场预期。分产品看，2022 年主要产品海外均正增长，挖机板块表现亮眼：（1）挖机机械实现收入358 亿元，同比下滑14%，其中国内收入177 亿元，同比下滑43%，与行业44%的降幅接近，海外收入181 亿元，同比增长69%，显著高于行业60%的增速。（2）混凝土机械实现收入151 亿元，同比下滑43%，其中国内收入75 亿元，同比下滑61%，海外收入75 亿元，同比提升6%，表现均好于行业。（3）起重机械实现营收127 亿元，其中国内76 亿元，同比下滑57%，海外收入51 亿元，同比提升25%。

    2023 年全球化战略进入兑现期，看好利润及估值双升分区域看，2022 年公司国内营收415 亿元，同比下滑47%；2022 年海外营收366 亿元，同比增长47%，较前三季度再加快3pct，出口收入占比升至45%，同比+22pct，2023 年出口收入占比有望增至60%。出口分区域看，亚澳仍为第一大出口市场，收入同比增长41%，占总出口41%。

    欧、美增速最快，收入分别同比增长44%、76%，占比32%、19%。2022 年公司挖机、起重机、混凝土机出口均保持第一。根据我们测算，2022 年海外工程机械市场空间约5000 亿人民币，公司份额仅约7%，国际化长期增长潜力可观。我们认为，公司出口板块为成长板块、周期较弱、利润率高于国内，分布估值下有望迎来估值中枢上移。国内市场低估期应享有更高估值，2023 年起公司业绩有望开启筑底反弹，看好公司利润及估值双升。

    22Q4 毛利率回升明显，利润率有望持续修复2022 年公司销售毛利率24.0%，同比-1.8pct，其中国内市场毛利率21.9%，同比-4.8pct，海外市场毛利率26.4%，同比+2.2pct，海外毛利率高于国内约5pct，若扣除海外子公司普迈影响，公司海外毛利率相较国内将高于5pct，2023 年出口高增背景下有望带来利润率修复。销售净利率5.5%，同比-6.1pct。2022 年公司期间费用率19.3%，同比+4.4pct，其中销售/管理/财务/研发费用率分别为7.8%/3.3%/-0.4%/8.6%，同比+1.5/+0.7/-0.2/+2.5pct。规模效应减弱，研发投入、渠道建设强度维持高水平，导致净利率下滑幅度较大。单Q4 看，公司毛利率修复明显，Q4 毛利率回升至27.3%，同/环比提升8.4/3.7pct。我们判断系钢材价格和海运费回落，海外收入中挖机占比提升、规模效应释放，2023 年看好公司利润率修复。

    拟回购股份用于员工持股计划，彰显发展信心公司于3 月31 日发布公告，拟用自有资金，通过集中竞价交易方式，以不超过18 元/股的价格回购公司股份。回购资金总额不低于5 亿元，不超过8 亿元。回购股份实施期限为3 月30 日起的45 天内。本次回购用于员工持股计划，有助于完善激励机制、彰显公司增长信心。由于回购价接近当前股价、回购实施期限短，该回购规划有望较快落地。

    盈利预测与投资评级：考虑行业景气度，我们调整公司2023-2024 年归母净利润为68（原值69）/94（原值85）亿元，预计2025 年归母净利润130 亿元，当前市值对应PE 为21/15/11 倍，维持“买入”评级。

    风险提示：地缘政治冲突、行业竞争加剧、基建不及预期、原材料价格波动等。