新华保险(601336)：新业务价值符合预期四季度投资有所改善-奇宝库

2022 年新业务价值基本符合预期

    公司公布2022 年业绩：新业务价值（NBV）同比-59.5%，基本符合我们预期；归母净利润同比-34.3%，好于我们预期15.3%和市场预期15.5%，主要由于公司非应税收入增加导致税赋情况好于我们预期。每股股利同比-25.0%至1.08 元，分红率同比提升4.2ppt 至34%。内含价值环比年初下降1.3%，低于我们预期4.3%和市场预期2.8%，主要由于全年投资端负向影响大于我们此前预期。

    发展趋势

    负债端仍处深度调整阶段，全年NBV 基本符合我们预期。公司全年NBV同比-59.5%，其中代理人渠道同比-59.5%，银保渠道同比-30.4%，负债端仍有所承压。寿险首年年化保费同比-15.9%；新业务价值率（披露值）同比-7.4ppt 至5.5%，主要受长期健康险业务大幅下降所致：长期健康险首年保费（FYP）同比-52.2%，占总FYP 比例同比-8.8ppt 至9%。保单13 个月/25 个月继续率仍下行1.1ppt/6.6ppt 至82.6%/77.2%；退保率已有改善，同比-0.2ppt 至1.8%。

    代理人渠道转型仍在持续，银保渠道表现相对稳健。2022 年公司代理人规模环比年初-49.4%至19.7 万人，月均合格人力同比-50.5%至4.5 万人，月均合格率为15%，同比-4.1ppt。月均人均综合产能有所改善，同比+18.8%。银保渠道聚焦期交业务、优化合作模式，该渠道长险FYP 同比+7.9%，续期保费同比+2.4%，实现了相对代理人渠道稳健的增长。

    资本市场大幅波动拖累公司全年利润及内含价值增长。2022 年公司净投资收益率+0.3ppt 至4.6%；总投资收益率得益于四季度较好的投资表现较9M22 的3.7%大幅改善至4.3%，但全年同比仍-1.6ppt。由于资本市场大幅波动下全年投资端承压，公司税前利润同比-58.5%至65 亿元，净利润则由于非应税收入增加导致的税赋降低而好于我们预期。2022 年内含价值同比-1.3%，增速转负主要受投资回报偏差（占期初EV 占比同比-6.3ppt 至-6.9%）/新业务价值贡献（占期初EV 占比同比-1.5ppt 至0.9%）影响。

    盈利预测与估值

    考虑到年初至今资本市场环境不及此前预期，我们下调公司2023/2024eEPS 10.2%/1.7%至每股5.1/6.4 元，新华保险-A/H 当前交易在0.3x/0.2x2023e P/EV，维持新华保险-A/H 跑赢行业评级和46.4 元/31.4 港元目标价，对应0.5x/0.3x 2023e P/EV，较当前股价有52%/68%的上行空间。

    风险

    新单保费增长不及预期；新冠疫情对展业及保单赔付的影响超过预期；长端利率大幅下跌；资本市场大幅波动。

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