三一重工(600031)：业绩符合预期 Q4毛利率同比回升

业绩回顾

    2022 业绩基本符合我们预期

    公司公布2022 年业绩：收入808.2 亿元，同比下降24.4%，归母净利润42.7 亿元，同比下滑64.5%，对应每股收益0.5 元，业绩符合我们预期。

    单季度来看，4Q22 公司收入216.6 亿元，同比增长16.5%，归母净利润6.8 亿元，同比扭亏为盈。

    受规模效应影响，公司毛利率同比下滑。2022 年公司混凝土机械/路面机械/桩工机械营收分别为150.8/30.8/30.7 亿元，分别同比-43.5%/+13.9%/-40.7%；挖掘机械、起重机械收入分别为357.6/126.7 亿元，分别同比下降14.4%/42.0%。受下游景气度下滑，2022 年公司综合毛利率（未考虑税金及附加）同比减少1.6ppt 至24.8%。4Q22 毛利率同比增长8.2ppt 至27.9%（未考虑税金及附加），随着海外销售规模的增大和产品结构改善，我们预计毛利率逐渐恢复。

    费用率同比上升，经营现金流稳定。2022 年公司期间费用率同比上升4.4ppt，其中研发、销售、管理费用率同比增加2.5/1.5/0.7ppt；4Q22 公司期间费用率同比上升1.8ppt，其中研发、管理费用率同比-0.4/-1.0ppt。

    2022 年，公司经营活动现金流净流入41 亿元，2021 年为119 亿元。

    发展趋势

    我们中性预计2023 年挖机总体销量企稳。内销方面，我们预计2023 年基建实际开工情况将好于2022 年，但挖机销量受地产复苏拖累，2023 年1-2 月我国房屋新开工面积同比下滑9.4%，我们预计2023 年国内挖掘机销售量下滑10%。出口方面，在海外刺激政策紧缩背景下，我们预计2023 年海外市场出现个位数同比下降。但凭借海外渠道优化、产品竞争力提升等因素，我们预计国内主机厂有望提升市占率，2023 年海外销售量有望同比增长20%。

    中长期看好海外市场持续成长机遇。2022 年公司挖掘机、混凝土机械、起重机械、桩工机械等其他设备海外收入分别为 181/75/51/59 亿元，同比分别增长 69%/6%/25%/98%，公司海外总收入同比增长47.19%至365.7 亿元。往前看，我们预计伴随公司海外渠道以及产品拓展，公司海外营收有望实现中双位数复合增长。

    盈利预测与估值

    维持2023/24 年EPS 预测0.71/0.92 元。当前股价对应2023/24 年24x/19x P/E。维持目标价19.70 元，对应2023/24 年28x/21x P/E，有15%上行空间，维持跑赢行业评级。

    风险

    地产开工修复不及预期；欧美市场开拓不及预期。