天士力(600535)：扣非净利润恢复增长 聚焦核心主业

2022年报

    报告期内，公司实现营业收入859,319.98万元，同比增长8.06%;归属于上市公司股东的净利润-25,651.40万元，同比减少110.87%;归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润72,179.48万元，同比增长18.57%;基本每股收益-0.17元，同比减少110.83%。报告期内，公司归母净利润大幅下降，主要系公司持有I-MAB、科济药业等金融资产报告期内公允价值下降所致，公司本期公允价值变动损益较去年同期减少10.24亿。

    中药、化学制剂药、化学原料药等核心主业稳中有增报告期内，公司中药业务实现营业收入555,668.66万元，同比增长9.38%;毛利率70.20%，较去年同期下降了2.74个百分点。化学制剂药业务实现营业收入127,035.18万元，同比增长1.19%;毛利率79.02%，较去年同期增加了0.84个百分点。化学原料药业务实现营业收入7,112.25万元，同比增长5.69%;毛利率54.93%，较去年同期下降了4.31个百分点。生物药业务实现营业收入24,763.36万元，同比减少1.49%;毛利率63.15%，较去年同期下降了2.20个百分点。医药商业业务实现营业收入141,659.12万元，同比增长13.87%;毛利率27.25%，较去年同期下降了1.61个百分点。整体来看，公司中药、化学制剂药和化学原料药等核心主业收入稳中有增。同时，公司感冒发烧产品收入增加，穿心莲内酯滴丸和藿香正气滴丸大幅放量，驱动公司整体收入稳中有增。

    研发持续推进，产品管线有望持续丰富

    报告期内，公司研发费用84,423.04万元，较去年同期增长45.68%。公司研发费用大幅上升，主要系Sutro Biopharma,Inc.1.69亿许可费所致，剔除此影响后，研发费用同比增长16.51%。公司目前拥有在研项目92个，包括41个1类创新药，其中39个项目已进入临床试验阶段，24个项目已处于临床II、III期研究阶段。中药研发方面，公司目前中药研发管线中已有18个项目处于临床II、III期研究阶段，其中，安神滴丸、脊痛宁片正在开展III期研究；肠康颗粒、香橘乳癖宁胶囊等项目正处于II期临床数据总结及II期临床试验结束会议（EOP2）准备中。生物药研发方面，普佑克适应症从急性ST段抬高型心肌梗死（心梗）治疗拓展至急性缺血性脑卒中（脑梗）治疗目前正在开展病例入组工作。化学药研发方面，PXT3003已完成III期全部病例入组。随着管线顺利推进，公司产品管线有望进一步提升，驱动业绩增长。

    剥离医药商业资产，持续聚焦核心主业

    4月1日，公司发布公告表示，拟将持有的济南平嘉大药房有限公司609%的股权、辽宁天士力大药房连锁有限公司90%的股权及其下属子公司股权，以现金方式出售给漱玉平民大药房连锁股份有限公司。此次公司对于医药商业业务相关业务的出售，有利于公司优化业务结构，进一步聚焦核心主业，集中资源专注于药品研发等领域，持续提升竞争优势。

    投资建议：

    我们预计公司2022-2024年摊薄后（暂不考虑转增股本的影响）的EPS分别为0.68元、0.81元和0.91元，对应的动态市盈率分别为22.24倍、18.57倍和16.60倍。公司作为我国品牌现代中药企业，在创新和传统中药领域均有良好布局，目前中药行业受益于行业政策和新冠需求双重驱动，维持买入评级。

    风险提示：政策风险、研发风险、市场不及预期风险