瀚蓝环境(600323)：固废净利大增 能源扭亏在望

2022 年归母净利同比-1.5%，上调目标价

    瀚蓝环境发布年报，2022 年实现营收129 亿元（yoy+9.3%），归母净利11.46亿元（yoy-1.5%），扣非净利11.12 亿元（yoy-1.1%），归母净利低于华泰预测（12.46 亿元）。其中Q4 实现营收33 亿元（yoy-29.82%，qoq-6.02%），归母净利2.79 亿元（yoy+18.7%，qoq-12.4%）。我们预计公司2023-25 年EPS 分别为1.80/1.98/2.12 元（前值2023-24 年1.88/2.28 元）。可比公司23 年Wind 一致预期PE 均值为15 倍，给予公司23 年15 倍PE，目标价27.00 元（前值24.44 元），维持“买入”评级。

    新项目贡献+经营好转，固废净利同比大增

    公司22 年新开拓垃圾发电项目3,700 吨/日、其中参股1800 吨/日；22 年/23Q1 新投产2,500/1,750 吨/日；22 年/23Q1 末已投产28,050/29,800 吨/日。截至23Q1 末公司垃圾发电总规模35,750 吨/日（不含参股项目），其中非竞配项目占比73%；在建/筹建/未建为1,450/1,500/3,000 吨/日，其中24/26 年计划投产1,450/1,500 吨/日（据公司2022 年报披露）。22 年固废处理收入yoy+5%，净利润yoy+27%；其中垃圾焚烧收入yoy+12%，垃圾焚烧量yoy+15%；环卫收入yoy+75%，“大市政”项目规模提升；工程与装备收入yoy-18%，在手订单陆续完工。

    能源业务有望扭亏为盈，供排水保持稳健发展

    1）能源：22 年能源业务收入yoy+21%、但净亏损0.65 亿元（yoy-280%），天然气采购成本上涨，受限价政策影响，销气价差同比收窄。23Q1 公司能源业务已实现盈利，随着顺价持续推进、气源供应增加以及非燃气的能源业务增长，我们预计全年有望扭亏为盈。2）供水：22 年供水量yoy-1.6%、收入yoy-2.3%，水损率小幅下降、但工程收入及售水量均受疫情冲击。3）排水：22 年处理量同比+5.6%、收入+7%，22 年新投产4 万方/日，23 年有望新增产能13.5 万方/日（据公司2022 年报披露）。

    调整盈利预测，维持买入评级

    在建项目进度略有延后以及工程类订单减少，下调固废处理业务收入；运营效率提升和顺价机制完善，调整固废处理与能源业务毛利率。我们预计2023-25 年归母净利14.72/16.13/17.25 亿元（前值2023-24 年15.35/18.59亿元）。可比公司23 年平均15 倍PE（Wind 一致预期）。公司当前股价对应23 年10 倍PE，公司基本面扎实，估值有望逐步修复。给予公司23 年15 倍PE，目标价27.00 元/股（前值24.44 元/股，基于23 年13 倍PE）。

    风险提示：垃圾焚烧项目投产进度低于预期；融资趋势发生大幅度逆转；天然气价上涨超预期。