巴比食品(605338)2022年报点评：22稳健收官 23加速可期

事项：

    公司发布2022 年报，22 年营收15.25 亿元，同比+10.88%；归母净利润2.22亿元，同比-29.19%；扣非净利润1.85 亿元，同比+21.31%。其中，单Q4 营收4.24 亿，同比+5.56%；归母净利润0.88 亿，同比+0.37%；扣非归母净利润0.47 亿，同比-8.44%。公司拟每10 股派现3.2 元（含税），分红率36.0%。

    评论：

    疫情扰动Q4 略有放缓，但全年增长稳健，团餐、开店表现亮眼。单Q4 分渠道来看，直营/特许加盟/团餐分别同比-14.5%/+4.0%/+12.4％，其中直营销售下滑主要系公司新关停3 家直营门店，而团餐则在疫情扰动、去年高基数背景下增速放缓至小双位数。分地区来看，华东/华南/华北分别-0.8％/+6.3％/+31.4％，其中华东下滑一是因为12 月疫情达峰单店缺口放大，二是22 年春节返乡潮提前致使需求受损。全年来看，公司稳步推进开店动作，加盟门店净增1012 家至4473 家，巴比品牌门店新增930 家至4110 家，其中华东/华北/华中/华南分别新增422/92/210/206 家。而受并表拖累、疫情扰动等因素影响，22 年加盟单店收入同比-21.4％，综合致使22 年整体营收录得+10.9％。此外，公司团餐延续54.5％高增，营收占比由15.6％提升21.8％。

    成本红利带动毛利率改善，持股损益拖累全年净利率水平。公司全年毛利率27.7%，同比+2.0pcts，主要与年初猪肉低位锁价得当有关。单Q4 毛利率27.8%，同比-0.3pcts，环比+1.6pcts，推测与南京工厂产能利用率环比爬升有关。费用方面，单Q4 销售/管理费用率分别+0.85/+0.92pcts，其中销售费用提升较多主要系收入放缓摊薄增加，最终扣非归母净利率11.0％，同比-1.7pcts，环比+0.2pcts。全年来看，公司归母净利率14.6%，同比-8.3pcts，其中包含东鹏饮料持股在内的公允价值变动收益同比-1.6 亿元，而公司扣非归母净利率12.1%，同比+1.0pcts。

    若拓店加速、团餐稳增和新产能落地达成，有望共同支撑23 年收入提速。23年公司重点一是计划新增1000+家门店，其中华东/华东外各占50％，同时继续通过提升中晚餐等产品占比、四代门店升级等拉动单店营收，二是强化团餐收入导向，23 年营收目标占比25％，同时重点发力新零售平台业务，三是稳步推进产能建设，东莞、武汉工厂预计分别在23Q3/24 年底投产。虽然团餐在高基数下增速有所放缓，但伴随多区域开店、单店回升，叠加股权激励强化团队士气，整体看23 年公司增长势能较足。而利润端，考虑到南京工厂产能爬坡、猪肉锁价到期，23H1 盈利或存阶段性压力，但结合后续门店拓展摊薄及可能存在的滚动锁价动作，公司盈利压力有望逐季减轻。

    投资建议：22 稳健收官，23 加速可期，上调目标价至36 元。尽管短期经营相对平淡，但公司有序推进外埠拓店，同时需求改善背景下积极布局单店回升，23 年有望重回较快增长。而对于市场关心的弹性等问题，由于公司开店周期尚在加速阶段且品类刚需属性，值得以更长视角看待增长持续性。考虑到政策优化需求改善，同时结合激励费用影响，我们略上调23-24 年EPS 预测为1.03/1.29 元（原预测值为0.98/1.23 元），并引入25 年EPS 预测为1.62 元，对应PE 为30/24/19 倍，上调目标价至36 元，对应23 年35 倍PE，维持“强推”

    评级。

    风险提示： 疫情影响需求，成本上行，开店不及预期，市场估值中枢下移等。