公牛集团(603195)：利润表现超预期 持续看好2023年业绩弹性！

投资要点：

    公司发布2022 年业绩快报，利润表现略超预期：2022 年公司收入140.81 亿元，yoy+13.7%，归母净利润31.74 亿元，yoy+14.2%，扣非归母净利润28.89 亿元，yoy+9.8%，利润表现超预期。单季度看，22Q4 收入36.07 亿元，yoy+7.0%，归母净利润8.13 亿元，yoy+41.6%，扣非归母净利润7.77 亿元，yoy+44.8%。

    电连接：产品升级驱动收入增长，新能源电连接持续高景气。我们预计2022 年传统电连接收入增速为个位数，其中22Q4 受到线下消费环境不利扰动，收入增速预计微负。分驱动力看，公司持续推进产品结构升级，预计单价提升贡献主要增幅，主要系：1）持续创新产品系列，轨道插座等高毛利新品收入占比提升；2）2022 年4 月转化器产品提价3%-4%。新能源充电枪/桩收入略超预期，渠道持续扩张中。2022 年新能源充电产品收入超出公司此前预期的1 亿元。分渠道看，线上端，根据魔镜数据，截至2023 年3 月，公司新能源充电产品在天猫平台市占率为15.1%，三方品牌中龙头地位稳固；线下端，2022 年公司开始从0 到1 搭建线下渠道，包括C 端的汽车后市场网点，如4S 店、汽修店、汽配店等，也包括车企、运营商等小B 渠道；截至2022 年末新增百名新能源经销商，开拓超5000 家网点。在数码配件领域，公司加快产品线创新，推出大功率户外移动电源，我们预计2022 年数码配件收入增速在10%左右，保持稳健态势。

    智能电工照明：传统品类增速稳健，新品类高歌猛进。1）墙开：我们预计2022 年收入同比15%左右，其中22Q4 增速回落至个位数，销量增长仍是主要驱动力。2）LED：我们预计2022 年收入同比在30%左右，逆势增长的主要原因包括：1）产品线持续丰富，光源类产品由家庭向工业、办公、酒店、医院、超市等工商业拓展使用场景，灯饰类产品先后推出X18 极致，X11 永恒等 “轻智能”装饰灯；2）装饰渠道持续推进集成店/店中店改革，渠道铺货增加，且优势品类墙开带单效果显著。3）无主灯作为全屋智能生态布局核心环节，收入表现超预期：2022 年收入超过此前规划的1 亿元。2022 年3 月，沐光无主灯品牌正式发布，重新招商加盟，在零售端采用品牌旗舰大店+体验店的双轨驱动模式，2023 年规划拓展千家门店；“公牛”品牌主要在传统装饰渠道铺货，发挥渠道复用。后续采用双品牌运营，高端定制化，进攻头部装企；低端标准化，延续性价比定位，通过装饰渠道复用、新专卖店开设、小B 装企对接，广泛触及大众消费者。

    展望2023 年：受益于消费复苏和短期竣工改善，我们预计收入增速有望达到20%左右；原材料下行周期提供利润弹性，归母净利润增速预计超过收入增速。具体看：1）传统电连接：我们预计2023 年收入增速有望达到10%以上，主要系：1）2022 年插座销量增速受到较大扰动，2023 年有望修复；2）新品类增速较高，公司在五金渠道布局电池、电动工具等新品类，新品类基数小，收入增速预计在20%以上。2）墙壁开关&LED：预计2023 年墙开收入增速有望达到20%左右，LED 收入增速有望达到30%以上，主要系：

    1）公司持续推进集成店改革，预计2023 年墙开渠道新增1 万家左右的集成店，且进一步挑选优质集成店转变成专卖店，店效持续优化，渠道改革红利继续释放；2）2023 年竣工端阶段性利好，刺激细分行业增速回升。3）无主灯：2023 年起公司采用双品牌运营，我们预计2023 年沐光收入约1 亿元，假设公牛无主灯翻倍，则2023 年无主灯收入约3.5 亿元，同比增速200%+。4）新能源充电：2023 年仍处于渠道建设期，我们预计新能源渠道数量预计维持翻倍体量，B 端渠道持续试点机关事业单位、企业、物业、充电场站等，为后续业务扩张打下坚实基础。盈利端，22H1 是原材料高位，22H2 以来塑料、铜等主要原材料价格处于震荡或者下行周期，提供盈利弹性，我们预计2023 年归母净利润增速有望高于收入增速。

    民用电工龙头又立时代潮头，再出发。传统核心品类稳居第一，渠道改革红利释放；布局无主灯、新能源充电两大高景气新赛道，有望在多条新赛道继续复刻龙头地位。

    结合2022 年业绩快报，略微上调2022 年归母净利润预测至31.74 亿元（前值为30.97 亿元），维持2023-24 年归母净利利润38.86/48.24 亿元的预测，2022-2024年同比分别为+14.2%/+22.4%/+24.2%，当前市值对应的PE 为29/24/19 倍，维持“买入”评级！

    风险提示：新业务竞争加剧，地产竣工不及预期，影响收入；原材料价格波动，影响利润率。