洁美科技(002859)：最差的时候已经过去 静待景气度回升和新产品放量

投资要点

    公告：公司发布2022 年年报，全年实现营业收入13.01 亿元，同比下滑30.10%；归母净利润1.66 亿元，同比下滑57.35%。其中第四季度营业收入3.09 亿元，同比减少23.56%；归母净利润0.16 亿元，同比降低72.82%。

    下游需求疲软叠加行业去库存，业绩有所下滑。公司全年营业收入同比下滑30.10%，归母净利润同比下滑57.35%，主要因为受到俄乌战争、中美贸易冲突、各国之间往来受限、宏观经济恢复不达预期的影响，产业链下游消费电子等行业需求持续疲软，下游客户采取谨慎采购策略以去库存为主。2022 年纸质载带实现收入8.41 亿，同比减少37.03%；配套胶带实现收入1.67 亿，同比下滑37.05%，塑料载带和膜材料分别下滑13.87%和23.85%。Q4 单季度收入同比减少23.56%，环比增长10.10%，主要因为开工率环比有所提升。

    开工率不足以及原材料成本上涨影响毛利率，未来有望改善。公司全年毛利率为29.45%，同比减少8.82 个百分点，分产品来看，2022 年纸质载带毛利率为32.89%，同比减少9.70 个百分点，配套胶带毛利率为29.41%，同比降低6.18 个百分点。

    一方面受行业景气度影响，公司稼动率有所下降；另一方面木浆作为主要原材料，价格大幅上涨导致成本增加较多。Q4 毛利率为26.94%，环比提升1.69 个百分点，随着行业景气度逐渐触底回升，盈利水平有望持续改善。

    费用方面，2022 年销售、研发费率分别同比增加0.63 和1.20 个百分点，管理费用率同比增长5.01 个百分点，主要因为计提了股权激励持股计划费用，且折旧摊销费用增加。单四季度销售、管理、研发费率同比分别变化+9.60、+5.73 和-3.85个百分点。全年经营活动现金流量净额3.51 亿元，经营质量优异。

    被动元件景气度触底回升，离型膜打开成长空间。展望未来，MLCC 等被动元件自2022Q4 库存见底后，原厂稼动率、渠道价格逐步回升，今年下半年若需求回升，有望进入新一轮上行周期。主业纸质载带领域，公司继续保持高品质及较高市场占有率，持续提升高附加值产品的产销量，同时配套胶带新增200 万卷/年产能逐年释放，进一步增强了公司上下胶带的整体配套生产能力。塑料载带方面，已投产的塑料载带生产线达到70 条，高端产品也持续放量，在封测领域客户取得了突破性进展，业务发展势头良好。基膜方面，公司启动BOPET 膜二期项目，投产后公司BOPET 膜总产能将实现翻番达到年产3.8 万吨，同时积极布局CPP流延膜二期项目。目前离型膜主要下游之一MLCC 正快速国产化，公司产能还在持续扩充，未来成长空间十分巨大。受行业景气度影响，我们下调此前的盈利预测，预计公司2023-2025 年归母净利润为3.00、5.53 和7.51 亿元，对应当前股价（2023 年4 月11 日收盘价）PE 为42.9、23.3、17.2 倍，维持“增持”评级。

    风险提示：下游需求不及预期，原材料大幅涨价，新业务进展缓慢。