中国太保(601601)：3月产险保费同比增长13.8%

3 月寿险/产险保费同比增长6.2/13.8%

    中国太保2023 年1-3 月寿险保费同比下降2.6%，同期产险保费同比增长16.8%。3 月的寿险和产险业务均实现增长，保费同比增长6.2%和13.8%。

    尽管寿险2022 年的月均人力同比下降47%，但公司实现了20%的代理人新业务价值（NBV）产能同比提升。2022 年下半年NBV 同比增速达14%，实现了增速由负转正。我们预计寿险改革持续推进将带来代理人质态的进一步改善，有望推动公司2023 年NBV 增长6.2%。但交通出行恢复正常预计将导致车险赔付增加，我们预计2023 年综合成本率（COR）将升至98.3%。

    我们预测的2023/2024/2025 年EPS 为RMB3.08/3.44/3.82。我们基于SOTP 估值法的A/H 股目标价为RMB38/HKD32，评级均为“买入”。

    代理人产能改善助力2023 年NBV 增长

    公司NBV 降幅在2022 年达到31%，主要是由于代理人渠道NBV 大幅下降。

    尽管寿险转型升级持续推进带来了代理人质态提升，个险渠道人均NBV 在2022 年同比提升20%，但仍无法完全抵消2022 年47%的月均人力规模下滑。尽管代理人数量的下降可能将会持续，但考虑到2022 年的月均人力数量已较高点下降超过六成，我们认为代理人数量的下降将会在2023 年趋缓。

    代理人的产能提升有望带来抵消人力规模的下降，帮助NBV 在2023 年实现正增长。我们预计公司2023 年NBV 将同比增长6.2%。

    车险赔付率将升高，但准备金充裕

    车险赔付下降是2022 年太保产险COR 大幅改善的主要原因。2022 年车险COR 同比下降1.8pct，其中1.6pct 来自赔付率的减少。目前交通出行已经恢复，车险赔付已恢复至常态，车险赔付率的升高将推动2023 年COR 同比提升。我们认为2023 年COR 上升并不代表车险承保恶化，更多是恢复疫情前的常态。我们认为，大型公司将继续在行业马太效应强化的竞争格局中，保持优于整体的保费增速和承保表现。此外，我们亦认为公司2022 年末的未决赔付准备金计充裕程度较高，有助于抵御车险赔付增加导致的COR 升高。我们预计2023 年COR 同比上升1.0pct 至98.3%。

    NBV 增速转正增强市场信心

    随着代理人产能提升以及个险人力下降的趋缓， NBV 有望在2023 年实现增速转正，结束2019 年以来的负增长，扭转市场对寿险负债端的悲观预期。

    公司A/H 股价对应0.49/0.34x 2023 PEV，我们认为具有吸引力。

    风险提示：NBV 大幅负增长、COR 大幅恶化投资出现严重亏损。