核心观点：
公司发布2022 年报：全年公司实现收入5.17 亿元（+31.17%，以下均为同比口径）、归母净利润1.65 亿元（+31.79%）、扣非归母净利润1.02 亿元（ +32.16% ）， 其中第四季度公司实现收入1.3 亿元（+14.22%）、归母净利润0.37 亿元（-7.58%）。
以功能药效为主的海外业务高增长，国内商品化小鼠业务增速放缓。
分业务看，22 年商品化小鼠业务实现收入3.23 亿元（+27.58%），受下游客户的投融资增速放缓影响，针对工业客户的小鼠模型销售增速预计有所放缓，针对科研客户的斑点鼠等业务预计保持良好增长；功能药效业务实现收入0.97 亿元（+81.51%），其中海外业务实现收入0.66亿元（+ 166.24%），全年新拓展海外客户超100 家；定制繁育与模型定制业务分别实现收入0.65 亿元（+13.78%）、0.23 亿元（-5.22%）。
产能多点布局提升服务能力，新品系推出加强核心竞争力。目前，公司拥有江苏南京、江苏常州、广东佛山、四川成都四个生产基地，北京与广东二期项目在建中，预计23 年建成投产进一步提升服务能力，公司正规划在北美投建生产设施。公司功能药效团队拓展至208 人（+126%），服务通量显著提升。公司持续推进“斑点鼠”、“野化鼠”、“药筛鼠”、 “无菌鼠及悉生鼠”等多个研发项目，代谢疾病、免疫性疾病和神经疾病模型迅速扩充，全人源抗体小鼠NeoMabTM 完成构建有望成为抗体药物研发的重要发现技术平台。
盈利预测与投资建议。我们预计公司2023 年-2025 年归母净利润分别为2.15 亿元、2.77 亿元、3.52 亿元，考虑公司于模式动物行业中的地位与核心竞争力，给予公司2023 年合理50X PE，对应公司合理价值约26.18 元/股，给予“买入”评级。
风险提示。新产品研发风险、市场竞争加剧、海外市场拓展不及预期。
药康生物(688046)：海外业务表现亮眼 品系与产能持续拓展
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