海大集团(002311)：饲料主业回暖 专业化养殖持续发展

事件：公司2022 年营收+21.63%，归母净利润+80.54%；2023Q1 营收+17.07%，归母净利润+103.24%。公司2022 年实现营业收入1047.15 亿元（同比+21.63%），归母净利润29.54 亿元（同比+80.54%）；单四季度收入同比+18.29%，归母净利润同比+873.24%，符合此前业绩快报。公司2023Q1 实现营业收入233.58 亿元，同比+17.07%；归母净利润4.08 亿元，同比+103.24%，符合此前业绩预告。公司毛利率2022/ 2022Q4/ 2023Q1 分别同比+0.79pct/+3.36pct/+0.37pct 至9.27%/10.02%/8.39%；净利率分别同比+0.92pct/ +4.15pct/+0.70 pct 至3.02%/3.42%/1.86 %。

    公司饲料业务2022 年见底回升，2023Q1 持续恢复。2022H1 养殖行业持续亏损，大宗原材料价格处于高位，公司经营和盈利承压；2022H2 伴随养殖业务逐步好转，公司经营见底回升，2022Q4 同比扭亏为盈。2022 年公司饲料业务实现收入848.92 亿元，同比+21.58%；毛利率8.05%，同比-1.03pct；销量（含内部养殖耗用量）同比+10%至2165 万吨，高于行业增速（+3.7%），市场占有率进一步提升。分品类看，公司水产料/禽料/猪料对外销量分别同比+10%/+6%/7%至512/1002/494 万吨，其中特水料销量同比+23%，体现公司出色的产品力和服务提供能力。2023Q1，由于2022 年底水产品出塘不畅、毛鸡养殖量不大，普水水产料和禽料销量有所承压，伴随消费回暖及存栏/塘消耗，经营逐渐有所改善；由于2023Q1 大猪积压较多，公司猪料销量增速较快，预计Q2 仍然能保持较快增长。

    公司种苗动保业务稳健经营，养殖业务持续拓展：1）生猪养殖2022 年实现出栏约320 万头，同比+60%，由于生物防控、育肥管理等能力逐渐增强，养殖成本改善显著，2022 年全年实现盈利，2023Q1 外购仔猪育肥部分通过生猪期货套保锁定利润，亏损幅度可控。2）生鱼、对虾等水产养殖优势明显，种苗和管理稳定，业务快速增长，2022 年实现营业收入约11 亿元。3）公司种苗、动保产品优秀，并通过与饲料联动，为客户提供全套养殖解决方案，增强客户粘性，保持较强竞争优势。2022 年公司种苗业务实现营业收入约11亿元，其中虾苗营业收入增长26%，毛利率接近60%；动保业务实现营业收入10.45 亿元，同比增长17.05%

    投资建议：公司持续为养殖户提供饲料-种业-动保整体解决方案，综合竞争优势强，市占率不断提升，同时持续发展专业化基础上的规模养殖，成长可期。

    我们预计公司2023-2025 年实现营业收入1207.83/1364.77/1520.82 亿元，归母净利润42.51/54.02/64.61 亿元，4 月24 日收盘价对应PE 分别为20.7/16.3/13.7倍，维持“增持”评级。

    风险提示：极端天气导致出栏减少；原材料价格大幅波动；下游需求低迷影响公司收入。