国药一致(000028)：归母净利润高增长 零售净利率改善

1Q23 归母净利润同比高速增长

    公司1Q23 营业收入/归母净利润/扣非归母净利润为186.87/3.62/3.52 亿元，同比+9.0%/+43.5%/+45.2%。我们预计23-25 年EPS 4.15/4.84/5.55 元，分部估值下医药零售/ 医药批发/ 投资收益（ 工业） 23 年对应EPS0.65/2.51/1.00 元，三者可比公司23 年Wind 一致预期PE 均值为22x/11x/20x，考虑到国企改革或驱动分销及零售业务净利率持续改善，我们给予公司医药零售/医药批发/投资收益（工业） 25x/13x/20x 的23 年PE估值，对应目标价68.73 元，维持“买入”评级。

    1Q23 费用率同比下降，毛利率同比略提高

    公司1Q23 销售/管理/研发/财务费用率为6.75%/1.42%/0.01%/0.23%，分别同比-0.27/-0.12/+0.01/-0.12pct，降本增效成果持续体现。1Q23 公司毛利率为11.42%，同比+0.20pct。

    分销：1Q23 收入及净利润稳定增长

    1Q23 公司分销业务收入130.69 亿元（+7.4%yoy），净利润2.18 亿元（+3.9%yoy） ，收入及净利润同比稳定增长。我们预计2023 年分销业务有望实现收入572 亿元（+14%yoy），归母净利润10.7 亿元（+12%yoy）。

    零售：净利率明显提升，有望持续改善

    1Q23 零售板块收入/净利润58.74/1.55 亿元（+12.1%/+380.5%yoy），净利润增速较高主要由于国企改革驱动1Q22 净利率明显提升（1Q23 零售净利率2.64% vs 2022 年1.45%）。考虑到公司降本增效成果逐步体现，我们预计零售净利率有望持续改善。我们预计2023 年零售业务有望实现收入266 亿元（+16%yoy），归母净利润2.8 亿元（+100%yoy）。

    盈利有望持续改善，维持“买入”评级

    根据1Q23 业绩表现，我们调整各业务收入预测，预计23-25 年归母净利润为17.78/20.71/23.77 亿元（前值为17.39/20.42/23.41 亿元），同比增长20%/16%/15%，当前股价对应23-25 年PE 估值为14x/12x/11x，我们调整目标价至68.73 元（前值59.91 元），维持“买入”评级。

    风险提示：带量采购冲击超预期；医药零售外延并购不及预期；医药零售盈利改善不及预期；工业投资收益不及预期。