金牌厨柜(603180)：22年业绩承压 看好公司23年高增长

事件概述

    公司发布2022 年年报，2022 年公司实现营收35.53 亿元，同比增长3.06%；归母净利润2.77 亿元，同比下滑18.03%；扣非后归母净利为1.91 亿元，同比下滑27.23%。现金流方面，经营活动产生的现金流量净额为2.47亿元，比去年同期下降了38.75%，主要是多品类的发展导致原材料采购品种增加、以及为应对内外部复杂市场环境和原材料上涨等不利因素，公司适当增加了原材料的库存储备，导致本期采购额有所上升，同时公司加大一些优质零售经销商和工程代理商的授信支持力度所致。单季度看，2022 年Q4 实现营收10.65 亿元，同比下滑13.33%；实现归母净利润1.12 亿元，同比下滑37.46%。

    公司公布2023 年一季报，2023 年Q1 公司实现营收5.75 亿元，同比增长1.08%；归母净利润0.33 亿元，同比增长8.18%；扣非后归母净利为0.13 亿元，同比下滑2.86%。

    分析判断：

    收入端：木门保持高速增长

    公司以用户的装修需求节点为切入点，依托定制厨柜核心品类优势，逐步形成多品类、多渠道的业务布局，致力于为用户提供一站式的全屋和整装的家居解决方案。公司深化品类协同，整合厨柜、衣柜、卫浴、阳台等空间专业解决方案，并严选一些头部家居品牌，为消费者打造高品质的整家定制套餐，赋能经销商引流转化，持续提升客单值。分产品看，2022 年公司整体厨柜、整体衣柜、木门、其他配套业务分别实现收入23.63、9.61、1.49、0.06 亿元，同比分别-4.71%、+20.09%、+77.27%、-60.48%，衣柜和木门品类销量持续增长。分渠道看，公司经销店、直营店、大宗业务、境外销售额分别为18.34、1.27、12.8、2.34 亿元，同比分别-2.37%、-34.09%、+11.78%、+43.16%。大宗业务方面，公司在强化风险管理的基础上，加大与优质核心战略客户的合作，推动客户结构优化，全方位挖掘增长潜力，公司连续十一年蝉联“中国房地产 500 强首选厨柜品牌”。同时，工程渠道依托厨柜品牌优势，工程衣柜、工程木门业务发展迅速，工程渠道多品类全面拓展，品类增长动力进一步提升。

    2023 年Q1，公司整体厨柜、整体衣柜、木门、其他配套业务分别实现收入3.62、1.59、0.3、0.03 亿元，同比分别-5.25%、+4.58%、+79.35%、256.59%。经销店、直营店、大宗业务、境外销售额分别为3.02、0.13 、1.88、0.48 亿元，同比分别+0.28%、-52.55%、+5.3%、+12%。

    门店方面， 2023 年Q1 相较于2022 年年底，公司共新增92 家至3821 家门店，其中金牌厨柜、金牌衣柜、金牌木门、整装馆、阳台卫浴、玛尼欧分别为1812、1101、577、112、91、128 家，分别新增20、10、16、21、17、8 家。

    利润端：工程业务占比提升导致毛利率下滑

    盈利能力方面，2022 年公司实现毛利率29.46%，同比下滑了1.02pct，净利率同比下滑了2.04pct 至7.67%。分产品看，公司整体厨柜、整体衣柜、木门业务的毛利率分别为29.24%、29.17%、7.19%，同比分别-1.06pct、+0.27pct、+2.78pct。2023 年Q1 公司实现毛利率29.11%，同比下滑了0.81pct，净利率同比提升了0.43pct 至5.47%。分产品看，公司整体厨柜、整体衣柜、木门业务的毛利率分别为28.31%、27.87%、5.58%，同比分别-1.08pct、-1.03pct、+0.41pct。公司整体厨柜、整体衣柜包含零售和工程业务，由于工程业务销售占比有所增加导致综合毛利率略有下降。费用方面，2022 年公司费用率为22.25%，同比提升了0.87pct。其中销售费用率为12.14%，同比提升了0.38pct，主要是为推进营销渠道端的下沉和变革，新设平台分公司和办事处人员增加较多，工资薪酬、差旅费用等刚性成本支出增加，同时品牌费用投入持续增长所致。管理费用率为4.7%，同比增长了0.05pct，主要是为推进全品类发展，新拓品类管理人员增加带来工资薪酬增加。财务费用率为-0.22%，同比减少了0.06pct，主要系利息收入增加所致。研发费用率为5.81%，同比提升了0.5pct，主要是为拓展拓展新品类以及产品竞争力，持续加大新品类等研发投入。2023 年Q1 公司费用率为26.61%，同比下滑了0.89pct。其中销售费用率为14.54%，同比下滑了0.13pct；管理费用率为6.59%，同比下滑了0.13pct；财务费用率为-0.32%，同比减少了0.002pct；研发费用率为5.81%，同比下降了0.63pct。

    投资建议

    看好公司作为定制家居领先品牌，零售厨柜业务稳步增长，衣柜业务快速发展，木门、智能家居等其他新业务逐渐放量。考虑到公司22 年营收增速放缓，我们下调公司的盈利预测，预计公司2023-2024 年营业收入由50.04/59.80 下调至45.46/54.93 亿元；EPS 分别由3.17/3.78 元下调至2.57/3.24 元。预计2025 年公司将实现营收64.29 亿元，EPS 为3.82 元，对应2023 年4 月27 日收盘价35.72 元/股，PE 分别为13.88/11.04/9.35倍，维持“买入”评级。

    风险提示

    行业需求不及预期；市场竞争加剧；新业务拓展不及预期。