涪陵榨菜(002507)：Q1增长提速 期待势能延续

Q1 增长提速，期待全年势能延续

    23Q1 营收/归母净利/扣非归母净利7.6/2.6/2.4 亿，同比+10.4%/+22.0%/+25.0%，业绩表现超预期（前次业绩前瞻中，我们预计Q1 收入/利润同比+5%/+15%）。一季度收入增速环比22Q4（同比-10.8%）显著改善，得益于公司借消费复苏之势，强化内部激励、积极调整产品。盈利端，青菜头等主要原材料价格同比显著下降，23Q1 毛利率同比+3.9pct，整体费率平稳之下，成本下降进一步带动归母净利率同比+3.3pct。展望全年，公司以榨菜为核心，地面推广继续发力推动销售向好转变，品类拓展/渠道扩张/市场下沉继续推进，多元增长可期。我们预计23-25 年EPS 1.13/1.28/1.46 元，参考可比23 年PE 平均30x（Wind 一致预期），给予23 年30xPE，目标价33.90 元，维持“买入”评级。

    短期需求改善，中长期“双拓战略”打开成长空间23Q1 营收7.6 亿，同比+10.4%，增速环比22Q4（同比-10.8%）显著改善，主要得益于：1）外部环境：消费复苏大背景下，人员流动增加、商超等线下场所客流回升带动终端动销好转；2）内部策略：公司优化产品包装，主力产品提价后，推出2 元价位带产品进行补位，同时公司进行组织架构调整，强化核心人员薪酬与销售业绩的绑定，内部动能亦持续强化。展望全年，公司仍将以榨菜为核心，通过费用投放巩固原有消费群体，推进渠道下沉，并通过新品单独考核推动下饭菜、下饭酱等产品铺市，新品类贡献有望增加。

    费率稳定，成本下行带动盈利能力提升

    23Q1 毛利率56.3%，同比+3.9pct，主要得益于Q1 所使用的青菜头等原材料价格同比下降较多；费用端，23Q1 销售费用率17.8%，同比-0.02pct，管理费用率3.2%，同比-0.02pct，费率整体保持平稳，最终录得归母净利率34.4%，同比+3.3pct。从现金流的角度看，23Q1 公司销售回款7.4 亿，同比-3.2%。展望全年，原材料价格相对平稳，销量增长有望摊薄固定成本，费用投放以新品推广、广告宣传为主、重视效率。中长期，我们仍看好公司在采购/产品/品牌上的优势，产品销售与盈利能力有望保持稳中有进的态势。

    龙头行稳致远，多元增长可期，维持“买入”评级我们看好公司不断夯实榨菜龙头地位，借助乌江品牌实现多品类、多渠道拓展。我们维持盈利预测，预计23-25 年EPS 1.13/1.28/1.46 元，维持目标价33.90 元，“买入”。

    风险提示：宏观经济表现低于预期，行业竞争加剧，食品安全问题。