好太太(603848)：23Q1收入略超预期 线下渠道改革成效初显

投资要点

    事件：公司发布2022 年报&2023 年一季报。①2022 年，公司实现收入13.82亿元（同比-3.05%），归母净利润2.19 亿元（同比-27.19%），扣非归母净利润2.21 亿元（同比-20.77%）。②22Q4，公司实现收入3.74 亿元（同比-21.63%），归母净利润0.46 亿元（同比-43.43%），扣非归母净利润0.45 亿元（同比-52.82%）。③23Q1，公司实现收入2.76 亿元（同比+13.34%），归母净利润0.48 亿元（同比+6.57%），扣非归母净利润0.48 亿元（同比+15.08%）。

    2022 年公司收入下滑，主要是22Q4 疫情影响，23Q1 重回前期增长区间。

    产品结构优化，毛利率有望持续提升。2022 年公司毛利率为46.37%，同比+1.27pct，其中22H1/22H2 毛利率分别为44.09%/48.24%，同比-1.13/+3.22pct，主要是上半年原材料价格提升、下半年回落。23Q1 毛利率45.72%，同比+2.37pct，主要得益于目前原材料价格保持平稳、公司进行供应商优化。展望2023 年，公司计划持续推出高附加值新品，逐步拉高产品价格带，毛利率有望持续提升。

    2022 年短期因素导致利润承压。公司2022 年归母净利率为15.82%，同比-5.24pct，主要系：①2022 年公司销售费用率为18.67%，同比+4.41pct（23Q1为18.81%，同比+2.91pct），因为22H2-23Q1 加大渠道费用投入（代言人、营销费用、门店补贴、线上渠道费用等）；②管理费用率5.55%，同比+0.96pct，主要是房产开始转固；③2022 理财亏损1181.61 万元。

    2022 年智能家居产品贡献主要增量。分产品来看，（1）2022 年公司智能家居产品（含智能晾衣架、智能门锁等）收入11.34亿元，同比+4.77%。根据公司年报数据，2021 年中国智能晾衣机行业销量600 万套，同比+20%，预计2024 年达1000 万套以上，CAGR 约为19%，预计2026 年市场规模达157.5 亿元。4 月26 日公司发布具有超薄、照明面积大、带烘干功能特点的智能晾衣机新品亚运星耀系列，预计有望提升整体产品均价。

    （2）2022 年晾衣架产品（手摇晾衣架、落地晾衣架等）收入2.12 亿元，同比-31.73%，该类产品主要在二线及以下城市销售，受疫情影响较大。未来公司计划把落地产品收回自产，以储备未来客户。

    2022 年线上渠道贡献主要增量，线下渠道改革持续推进。分渠道来看，（1）线下渠道：2022 年收入5.26 亿元，同比-28.98%，主要受疫情影响。2022年公司开始推省运营平台改革，2023 年对运营平台持续优化，从去年的省级逐步下沉到城市级别，提升组织活性。

    （2）线上渠道：2022 年收入8.43 亿元，同比+24.39%。23Q1 预计在3 月新品推出的加持下恢复合理增速。公司在稳定传统平台（天猫、京东等）的基础上，加大力度开拓新平台（抖、快、拼）。尽管今年以来电商平台计划提高入驻商家的费用水平，但预计公司仍有望通过以下方式维持利润率的稳定：①平台留给品牌方一定的调整时间，费用不会快速增加；②目前线上毛利率高于线下，2022 年线上/线下毛利率分别为48.47%/42.85%；③公司将从前端开始降本控费。

    盈利预测：随着疫情影响逐步消散，公司线下渠道改革成效持续显现，我们预计2023-2024 年公司实现营收16.45、19.41 亿元，同比增长19%、18%；归母净利润2.81、3.34 亿元，同比增长28.7%、+18.7%。对应4 月28 日股价P/E 分别为19.8、16.7 倍。首次覆盖，给予“增持”评级。

    风险提示：行业竞争加剧风险，新品销售不及预期风险，原材料价格大幅上涨风险。