鼎阳科技(688112)：高端仪器快速导入 四大主力产品量价齐升

核心观点

    2022 年公司高端产品量价齐升，四大主力产品均价提升26.7%，净利率创历史新高。分区域来看，2022 年公司境内市场收入同比大幅增长73.49%至1.40 亿元，占比提升8.94pct 至36.09%，主要受益于国产替代政策驱动以及自身竞争优势的提升。作为全球极少数具有行业四大主力产品配套供应能力的电子仪器企业，公司产品导入、研发实力强。2022 年推出4GHz 带宽、12-bit 高分辨率数字示波器（SDS7000A）和8GHz 带宽自研芯片（SFA8001），均接近国内领先水平，新产品有望在2023 年快速放量。

    事件：

    公司发布2022 年报及2023 年一季报，2022 年营收同比增长30.90%至3.98 亿元，归母净利润同比增长73.67%至1.41 亿元，扣非归母净利润同比增长69.49%至1.29 亿元。2023Q1，公司营收、归母净利润、扣非归母净利润分别实现1.02 亿元、3587.18 万元、3517.85万元，分别同比增长50.48%、78.94%、89.48%。

    点评：

    1、营收拆分：高端产品量价齐升，国产替代需求强烈分产品来看，2022 年公司四大主力产品（数字示波器、信号发生器、频谱和矢量网络分析仪）收入同比增长29.78%至3.18 亿元，占主营业务收入比例82.24%；其他产品（电源类）收入同比增长34.13%至0.69 亿元。公司产品高端化战略成效显著，中高端产品量价齐升。以四大主力产品为例，2022 年实现销量6.99 万台，同比增长仅2.45%；但公司整体高端产品销售占比提升7pct 至18%，中高端合计占比达到75%，因此四大主力产品均价提升26.7%至4553 元/台。其中，中端、高端产品均价分别提升22.02%、35.13%，销售收入分别增长32.19%、103.24%，销量分别提升约8%、50%。

    分区域来看，2022 年公司境内市场收入同比大幅增长73.49%至1.40 亿元，占比提升8.94pct 至36.09%，主要受益于国产替代政策驱动以及公司在国内市场竞争优势的提升。其中境内工业市场增长尤为明显，同比增幅达到107.65%。同期公司境外市场同样实现了稳步提升，营收同比增长14.51%至2.47 亿元；占主营业务收入比例仍然有63.91%。

    分渠道来看，2022年经销、直销、ODM收入分别占比78.56%、9.86%、11.62%。虽然直销毛利率更高且占比逐年提升，但除了部分高端产品与大客户拓展依靠直销驱动，当前发展阶段公司整体业务仍然会以经销模式为主。

    2023Q1，公司营收同比增长50.48%至1.02 亿元，增速环比2022 全年进一步提升，主要系高端产品持续发力，且教育等新兴市场需求旺盛。分产品来看，射频微波类产品收入同比增长174.80%，高分辨率示波器收入同比增长162.71%，高端产品整体收入同比增长94.23%。分行业来看，境内市场收入同比增长158.13%，其中境内教育市场增长468.56%，远高于公司整体增长水平。

    2、盈利分析：产品高端化驱动盈利能力提升，2022 年净利率创历史新高2022 年公司整体毛利率同比提升1.06pct 至57.54%，主要系产品持续高端化。2022 年公司高端产品平均毛利率水平为75.64%，随着高端产品占比的快速提升，公司的盈利能力有望持续提升。分业务来看，2022 年四大主力产品、其他产品毛利率同比分别变动+1.66pct、-3.89pct 至59.58%、47.91%。

    2022 年公司期间费用率下降7.31pct 至21.16%，其中财务费用率显著下降12.28pct 至-11.71%，主要系IPO 募集资金现金管理产生利息收入，并大幅超过公司利息支出。随着募集资金逐步投入使用，以及整体业务规模的提升，财务费用率对整体期间费用率的抵减作用将逐步减少。公司毛利率的稳步提升以及财务费用率的大幅缩减，使得2022 年公司净利率同比提升8.72pct 至35.40%，创历史新高。

    2023Q1，公司高端产品持续放量，毛利率同比提升3.63pct 至59.17%，环比2022 全年进一步提升1.63pct。公司期间费用率同比提升1.04pct 至26.72%，净利率同比提升5.58pct 至35.10%。2023Q1 公司量利齐升，使得归母净利润同比大幅增长78.94%至3587.18 万元。

    3、产品导入快、研发实力强，竞争优势逐步放大公司是全球极少数具有行业四大主力产品配套供应能力的通用电子测试测量仪器企业，且四大主力产品全部达到高端档次。仪器高端化与国产替代是行业发展的趋势，公司凭借强大的技术研发实力，秉承高端化战略，逐步放大竞争优势。1）产品导入快：2022 年公司发布了9 款新产品，除11-12 月发布的6 款新产品外，其余3款新产品SDS2000XHD、SDS6000L、SNA5000A 均实现了当年发布当年即实现批量化销售。2）研发实力强：以示波器和芯片为例，2022 年12 月公司推出4GHz 带宽、12-bit 高分辨率数字示波器（SDS7000A）和8GHz 带宽自研芯片（SFA8001），均接近国内领先水平。2022 年公司高分辨率示波器同比增长193.80%，2023 年新一代产品预计也将快速放量。

    投资建议：预计公司2023-2025 年营收分别为5.51、7.44、10.21 亿元，归母净利润1.84、2.46、3.28 亿元，分别+30.8%、+33.5%、+33.3%。对应2023-2025 年动态PE 分别为50.4、37.8、28.3 倍，首次覆盖给予“买入”评级。