三花智控(002050)：汽零高成长确定性强 储能、机器人放量可期

投资要点

    2022 年/2023Q1 营收同比+33%/+18%，归母净利润同比+53%/+33%，业绩基本符合市场预期。公司2022 年/2023Q1 分别实现营收213.5 亿/56.8 亿，同比+33%/+18%；实现归母净利润25.7 亿/6.0 亿，同比+53%/+33%；扣非归母22.9 亿/5.6 亿，同比+54%/+38%。上述业绩均符合市场预期，拆分来看，22 年制冷业务受益于海外需求好+竞争对手转单，仍实现不错增长，新能源车热管理维持高增；23Q1 白电行业景气度恢复性增长，汽零淡季不淡仍保持较快增长。

    盈利能力逐步修复，高附加值业务占比逐年提升。2022/2023Q1 毛利率分别26.1%/25.6%，同比+0.4pct/+2.3pct。毛利率同比提升主要系铜、铝等原材料价格&海运费下行在报表端得到反映。分产品看，22 年新能源车毛利率25.9%，同比+2.1pct，规模效应显现；家电业务毛利率26.2%，同比-0.3pct 。费用端， 22 年销售、管理、研发、财务费率分别2.4%/5.9%/4.6%/-0.8%，同比分别-0.4pct/+0.5pct/-0.1pct/-1.4pct。归母净利率分别12.1%/10.6%，同比+1.5pct/+1.2pct，高净利率的汽零业务占比从21 年30%提至22 年35%，带动盈利能力提升。

    汽零业务持续高增、增长确定性强，规模效应也开始显现。第二增长曲线机器人&储能放量在即：1）传统制冷：22 年营收138.3 亿，同比+23%，主要驱动力为全球热泵&多联机产品需求高增（海外能源危机+极端天气所致），叠加国内竞争对手转单这一短期因素。中长期看，商用制冷、能效升级、冷媒切换等有望带来结构性机会，突破家电存量市场发展瓶颈。制造端加大越南、墨西哥工厂建设，开拓泰国基地。2）汽车零部件：22 年汽零营收75.1 亿，同比+56%。其中：新能源车营收66.7 亿（销量3835 万只，产能利用率79%），燃油车汽零营收8.4 亿。产品由零部件逐步向组件、子系统发展，今年除美国大客户外，国内比亚迪等客户也会贡献显著增量；制造端全球布局（墨西哥、波兰等），提升响应速度和平衡风险。3）储能：22Q1 成立储能热管理公司，报告期实现电化学储能液冷机组开发，至年底已与行业标杆企业在储能热管理上达成合作。4）机器人：主供机电执行器，在长期研发生产电子膨胀阀等零部件过程中，掌握电机设计及精密制造能力，目前与多个行业大客户展开合作，我们预计2024 年有望实现批量供应。同时，公司筹划海外基地布局，并与绿的谐波在墨西哥工业园建立合资公司，主营谐波减速器。

    盈利预测与投资评级：因新能源车持续高增，叠加第二增长曲线开始贡献增量，我们上调2023-2024 年归母净利润为32.1 亿（+1.8）/41.9 亿（ +3.2 ）， 预计2025 年归母净利润为51.4 亿， 分别同比+25%/+31%/+23%，对应现价估值分别为26x、20x、16x，维持“买入”评级。

    风险提示：白电销售不及预期、新能源车销量不及预期、竞争加剧、原材料涨价超预期等。