安井食品(603345)：23Q1延续高增 发展动能强劲

事件：公司发布2022 年年报及2023 年一季报，2022 年实现营收121.8亿元，同比+31.4%；实现归母净利润11 亿元，同比+61.4%；实现扣非归母净利润10.0 亿元，同比增长78.2%。单Q4 实现营收40.3 亿元，同比+26.8%；实现归母净利润4.1 亿元，同比+118.4%；实现扣非归母净利润3.9 亿元，同比增长120.7%。23Q1 实现营收31.9 亿元，同比+36.4%；实现归母净利润3.6亿元，同比+76.9%；实现扣非归母净利润3.5 亿元，同比+94.3%。公司拟每10股派11.27 元（含税）。

    22 年完美收官，23Q1 餐饮复苏延续高增长。22 年公司营收同比+31.4%，分产品看，传统火锅料增长稳健，面米/肉制品/鱼糜制品收入24.1/23.8/39.5 亿元，同比+17.6%/11.3%/13.4%，22Q4 同比+10.4%/16.3%/16.9%；锁鲜装22年收入超11 亿元，带动主业量价齐升，渠道持续扩张下实现高增。第二曲线预制菜增速亮眼，22 年菜肴收入30.2 亿元，同比+111.6%，22Q4 同比+79.3%，主要系新柳伍、新宏业并表贡献增量收入16/3 亿元左右，冻品先生/安井小厨贡献收入5/2 亿元左右。春节叠加餐饮复苏，23Q1 延续高增长，面米/肉制品/鱼糜制品/菜肴收入6.1/6.1/9.7/8.5 亿元，同比+19.6%/28.3%/29.2%/64.7%。

    分渠道看，22 年经销/商超/特通直营/电商/新零售渠道（盒马鲜生、锅圈、叮咚买菜、京东超市、朴朴等）分别同比+26.9%/6.0%/116.8%/98.3%/146.7%，主要系公司持续拓展渠道及收购并表所致；22 年经销商数量净增184 家至1836家，23Q1 净增36 家。

    降本增效释放利润空间，单季度创历史盈利水平新高。22Q4/23Q1 公司毛利率同比分别+1.4pct/+0.5pcts 至23.8%/24.7%，成本控制能力增强、需求旺盛下促销收紧、规模效应释放下环比改善，叠加公司持续发力高毛利锁鲜装，带动毛利上行。22Q4/23Q1 销售费用率分别-2.2/-3.0pcts 至7.1%/7.4%，主要系公司缩减促销及广告费用购入；管理费用率分别-1.4/-0.2pcts 至2.2%/2.8%。

    成本优化、费用投放缩减、管理效能提升下，22Q4/23Q1 分别实现净利率10.2%/11.3%，同比+4.3/+2.6pcts，23Q1 创单季历史盈利水平新高。

    投资建议：看好公司在品类及渠道开发下的持续增长能力。23 年公司在产品端围绕“锁鲜装4.0+虾滑系列”和“1：1：1：1”（火山石烤肠、蒸煎饺、小酥肉、烤鱼）等大单品打造爆品集群；渠道上拓终端、补短板，继续完善bc 布局，拓展团餐，发力新渠道。我们预计公司2023~2025 年归母净利润分别为15/19/25 亿元， 同比增长34%/32%/30%， 当前股价对应P/E 分别为34/26/20X，维持“推荐”评级。

    风险提示：新品拓展不及预期，原材料价格波动，食品安全风险，行业竞争加剧。