亿华通(688339)：电池系统价格快速下降 行业季节性波动营收承压

事件：2023 年4 月27 日，亿华通发布2022 年年报及2023 年一季报：公司2022年营业收入为7.38 亿元，同比增长17.28%；实现归母净利润-1.66 亿元；实现扣非归母净利润-1.85 亿元。公司2022Q4 营业收入为3.48 亿元，同比增长35.81%，环比增长186.10%；实现归母净利润-0.72 亿元；实现扣非归母净利润-0.84 亿元。公司2023Q1 营业收入为0.48 亿元，同比下降50.16%，环比下降86.08%；实现归母净利润-0.39 亿元；实现扣非归母净利润-0.43 亿元。

    22Q4 净利率提升，23Q1 现金流不佳。公司2022Q4 毛利率为35.25%，环比-10.04pcts，同比-13.57pcts，净利率为-20.17%，环比+15.07pcts，同比+20.59pcts。主要原因为：（1）燃料电池系统更新换代，公司计提了部分低功率燃料电池系统存货跌价损失0.53 亿；（2）22Q4 集中出货，营收快速增长，管理及研发费用率下降较快。2023Q1 由于季节性波动，营收同比-50.16%，同时经营性现金流净额同比减少0.91 亿元，反映出公司及产业链现金流不佳的情况。

    电池系统价格快速下降，行业市占率领先。公司2022 年燃料电池系统销售1537台，售价平均4238 元/kW，同比下降75%。同时公司发布M180 发动机，产品额定功率达180kW，峰值功率达200kW 以上，额定点效率达52%，最高效率达64%以上，研发能力与技术领先。根据工信部发布的《道路机动车辆生产企业及产品》，截至2022 年12 月底，全国已上公告的氢燃料电池车型（不含底盘）共791 款，其中搭载公司燃料电池系统的整车公告121 款，占比15.3%，位居行业前列。

    示范城市群政策催化，亿华通作为系统集成龙头将优先受益。氢能与燃料电池产业是碳中和重要抓手之一，燃料电池快速降本，城市群申报完毕，据我们整理统计到2025 年各地方规划燃料电池车保有量已超过10 万辆，然而截止2022 年12 月，我国燃料电池汽车保有量仅1.2 万辆。进入2023 年，随着2025 年保有量目标压力的临近，燃料电池车销量将加速提升，亿华通作为系统集成龙头将优先受益。

    盈利预测、估值与评级：考虑燃料电池系统价格下降较快，2023 年行业销量增速有限，现金流压力较大，预计公司23-24 年实现归母净利润-1.11/-0.58 亿元（下调23，24 年归母净利润为负），新增25 年预测0.29 亿元，当前股价对应PE 为-/-/330 倍。综合考虑行业高成长性、公司强大的配套能力与市场拓展能力、自产电堆与规模化，盈利能力提升空间大，公司作为科创板燃料电池第一股，有望受益行业高增长，看好公司成长趋势，维持“买入”评级。

    风险提示：竞争加剧、订单不及预期、客户集中度高、应收账款回款不及预期。