天坛生物(600161)：业绩表现优异 关注浆站潜力释放

事件：公司公告2022 年年报，实现营业收入42.61 亿元（+3.63%），归母净利润8.81 亿元（+15.92%），扣非归母净利润8.54 亿元（+12.93%），受销量增加、成本费用控制、其他收益增加以及21 年6 月份对成都蓉生公司增资带来子公司持股比例变化等因素影响，全年业绩表现优异。分季度来看，单Q4实现营业收入13.49 亿元（+4.20%），归母净利润2.80 亿元（+38.74%），扣非归母净利润2.71 亿元（+32.60%）。

    持续推进血源拓展，浆站资源储备丰富。公司通过1）强化绩效考核和加强浆站管理人员队伍建设；2）组织各浆站加大发展和稳定工作力度、等多项举措促进采浆量提升，2022 年全年实现采浆量2035 吨，同比增长达11%。依托央企股东品牌影响力和公司综合竞争优势等，公司浆站拓展工作加速推进，2022 年在贵州、甘肃、吉林、湖北等地新设22 浆站。同时，公司积极推动筹建浆站建设及执业申请相关工作，截止2023 年4 月，公司在营浆站达70家，筹建中浆站32 家，浆站分布扩大至全国16 个省/自治区。

    永安项目顺利投产，产品供应能力提升。公司规划了永安项目、云南项目和兰州项目，设计产能投浆量为1200 吨/年。2022 年，永安厂区完成白蛋白、静丙、PCC 物等产品生产场地变更等工作并于22 年8 月开始投产；上海血制云南项目完成建设，并顺利投入试生产；兰州血制兰州项目完成基础施工和主车间一层结构封顶。未来随着云南项目和兰州项目逐步建成投产，公司将拥有三个单厂投浆能力超千吨的血液制品生产基地，并发挥协同效应，不断提升血液制品业务的经营质量和效益。

    产品研发取得进展，终端市场持续拓展。2022 年，成都蓉生的重组八因子、高纯静丙、纤原和兰州血制的PCC 提交NDA，其他管线方面，成都蓉生的皮下注射人免疫球蛋白、静注巨细胞病毒人免疫球蛋白（pH4）、注射用重组人凝血因子VIIa 及上海血制的纤原进展顺利，我们认为产品矩阵的不断丰富，公司的血浆利用率有望进一步提升，从而提升吨浆收入和毛利率水平。销售渠道方面，截至2022 年底，公司覆盖终端总数达3.4 万家（+5.72%），其中药店覆盖13410 家（+4.69%），二级以上医疗机构覆盖3100 家（+5.77%）。

    公司还在加快推进重点产品的海外注册工作，积极拓展海外市场。

    盈利预测：我们预计公司2023-2025 年归母净利润分别为10.12 亿元、12.46亿元、15.34 亿元。公司是血制品行业的龙头企业，目前已经进入了发展新阶段，中长期厚积薄发值得期待，我们给予公司2023 年35-45X 的PE，对应合理价值区间为21.49-27.63 元（对应PB 3.61-4.64X，PS 7.10-9.13X，参考可比公司，我们认为估值处于合理水平），维持“优于大市”评级。

    风险提示：采浆量不达预期的风险，行业竞争加剧的风险，采浆成本上升的风险。