三棵树(603737)：盈利能力提升现金流大幅改善-奇宝库

投资要点

    2022年公司实现营业总收入113.38亿元，同比-0.79%。2023年Q1实现营收20.53 亿元，同比+20.92%。分产品来看，公司的家装墙面漆、工程墙面漆、胶黏剂、基材与辅材、防水卷材、装饰施工分别实现营业收入25.65、42.69、5.88、17.19、9.90、7.25 亿元，分别同比+18.21%、-8.49%、+36.15%、+7.46%、-22.10%、-3.99%。

    2022 年公司实现综合毛利率28.90%，同比+2.85pct。2023 年Q1 实现综合毛利率29.57%，较上年同期+3.24pct。分产品来看，公司的家装墙面漆、工程墙面漆、胶黏剂、基材与辅材、防水卷材、装饰施工毛利率为43.95%、35.55%、23.10%、14.20%、13.92%、2.17%，分别同比-0.30pct、+8.72pct、+6.93pct、+0.90pct、-13.34pct、-5.67pct。

    2022 年公司实现销售净利率2.73%，较上年+6.20pct；期间费用率为23.52%，同期比较-0.62pct。销售费用率为15.26%，同比-1.16pct，销售费用同比-7.83%，管理费用率为4.73%，同比-0.13pct，管理费用同比-3.42%，研发费用率为2.32%，同比-0.05pct，研发费用同比-2.90%，财务费用率为1.21%，同比+0.73pct，财务费用同比+149.85%，2022 年资产减值损失为-0.88 亿元，信用减值损失为-2.18 亿元。2022 年公司经营性现金流净额为+4.16 亿元，同比-53.30%；每股经营性现金流净额为+0.35 元，较上年-0.40 元/股。

    2022 年公司经营性现金流净额为+9.56 亿元，同比+97.29%，主要系收到客户货款及税费返还增加所致；每股经营性现金流净额为2.54 元，较上年+1.25 元/股。

    盈利预测及评级：我们调整盈利预测，预计公司2023-2025 年的归母净利润分别为8.47 亿元、10.23 亿元、12.34 亿元，5 月4 日收盘价对应的PE分别为62.9、52.1、43.2x，维持“增持”评级。

    风险提示：原材料价格上涨、宏观经济下行、行业竞争加剧、产品价格波动。

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