比音勒芬(002832)：第四期员工持股计划发布 彰显信心

公司发布第四期员工持股计划草案，范围广、规模大，有望激发员工团队活力，彰显公司信心。公司发布第四期员工持股计划草案，董事长进行兜底。本次计划参加对象不超过1624 人（覆盖范围较此前几期更广），募集资金总额上限2 亿元，预计可购买股票不超过623.44 万股，占公司当前总股本1.09%（以6 月9 号收盘价32.08 元/股初步测算得，不考虑税费影响），锁定期为购买完成后的12 个月。①资金来源为董事长谢秉政先生提供的借款支持+参加对象的自筹资金，比例不超过1:1。②董事长谢秉政先生承诺，员工持股计划到期股票变现后，若可分配给参加对象的最终金额低于其成本，谢秉政先生对差值部分承担补足义务。

    我们复盘公司历次股权激励计划发布后业绩增长明显提速，我们认为公司的员工持股计划方案成熟有效、覆盖范围广，体现公司对未来增长信心充足。因此我们判断，本次计划有望有效绑定管理层及核心员工利益、调动员工积极性从而带动业绩增长潜力。

    短期来看：我们判断近期公司流水持续快速增长，全年业绩增速预计超30%，领跑行业。1）2023 年以来消费环境及线下客流恢复，盈利能力持续上升。据公司公告，2023Q1 公司收入/业绩分别同比+33.1%/+41.4%至10.8/3.0 亿元，毛利率/净利率分别同比+0.2pct/+1.6pct 至75.7%/27.9%。2）现金流优渥、存货周转优化，为业务健康增长奠下基础。2023Q1 公司存货周转天数同比-57.4 天至240.2 天，2022 年/2023Q1经营性现金流量净额9.4/5.1 亿元，分别为同期业绩的1.3/1.7 倍。3）全年业绩快速增长确定性强。我们判断公司4 月以来公司流水高速增长，考虑去年Q2 及Q4 公司业绩基数较低，我们判断2023 年公司在拓店+店效双轮驱动下业绩有望增长30%+。

    中长期来看，公司主品牌持续夯实品牌化、年轻化、国际化发展战略，建立完善的产品体系并持续迭代推新，扩张优化渠道推动增长。

    产品：高端运动线独立开店，优质产品持续迭代。1）主品牌打造生活商务、时尚、高尔夫运动三大系列，为中高端商务客群提供多场景服饰方案，同时针对性进行精准营销。①设计持续迭代推新：早期以经典logo 及BG 老花等元素设计形成品牌辨识度，后期创新推出“故宫宫廷文化联名”引领消费者需求。②强调高品质、功能性，深度聚焦T 恤品类：与GORE-TEX、OUTLAST 等国际面料供应商深度合作并定向开发，迭代优质产品。③运动系列2022 年开始独立开店，深挖高端户外运动休闲潜力。2）外延收购两大国际品牌CERRUTI 1881 和KENT&CURWEN 的全球商标所有权，为中长期发展打开想象空间。

    渠道：2023 店数增幅有望达10%+，店效增长可持续性强。1）线下：①店数：

    公司当前仍在拓店阶段，未来高线加密、低线下沉共同驱动业务增长。2022 末公司店数1191 家（其中直营579 家/加盟612 家），我们预计2023 年有望净增150 家左右（增幅达10%+），中长期估计门店规模有望达1800~2200 家（仍有50%~80%的空间）。②店效：公司客群粘性高、销售人员激励机制完善，我们判断2023 年店效有望持续提升。2）电商：布局多平台，精准匹配客群流量并引流线下，建立全渠道融合的销售体系。

    投资建议。公司卡位运动时尚优质赛道，具备差异化品牌优势。我们预计2023-2025年归母净利润为9.50/11.76/14.45 亿元，当前市值183 亿元，对应2023 年PE 为19倍，中长期我们预计业绩维持高增速、估值提升空间大，维持“买入”评级。

    风险提示：消费环境波动风险；渠道扩张不及预期；威尼斯品牌孵化不达预期；收购品牌效果不达预期；运动休闲消费市场景气度回落。