泸州老窖(000568)：优化营销巩固优势 由守转攻彰显自信

核心观点

    23H1 高端需求回补之下公司经营总体良好，下半年行业弱复苏之看好公司作为高端名酒龙头发挥长期形成的供应链、效率、管理等多方面优势进一步提升市场份额。长期看，公司持续走在行业营销升级和管理革新的前沿，多年来累积的渠道、管理等方面优势突出，未来随品牌力拔高看好公司规模持续壮大的同时盈利能力进一步提升。

    事件

    6 月29 日公司召开2022 年度股东大会。

    6 月29 日公司如期召开2022 年度股东大会，会上董事及高管就投资者关注的营销改革、渠道管理、战略规划等公司经营发展相关问题进行了深入交流。

    简评

    长期信心不改，把握机会发挥竞争优势提升市场份额。

    据酒业家报道，在股东会交流期间公司对行业短中长期的发展趋势进行了客观研判，长期随着经济转好，公司对经济发展和行业需求环境仍较有信心。十四五期间公司实施供应链六边形战略持续巩固供应链、效率、管理、文化、营销等多方面的竞争优势，未来在行业集中度提升的行业机会窗口期公司将发挥竞争优势，转守为攻进一步提升市场份额。

    “五码联动”推动营销升级，量价兼顾彰显渠道优势。

    23H1 公司完成“五码联动”系统导入，数字化赋能渠道精细化管理。通过五码联动，公司得以重塑渠道价值链分配模式，以费用后置取代之前的费用前置模式，在解决渠道串货和乱价问题的同时通过开瓶扫码红包有效促进消费者开瓶动销。未来预计随着新五码联动产品的全面导入公司营销费用落地效率有望进一步提升，进而推动公司费用率下降。

    公司坚持“双品牌-三品系-大单品”战略，坚定不移推动国窖品牌站稳高端一线阵营，以国窖引领公司发展，同时未来将发挥各品牌运作团队组织管理优势深化产品和市场布局。近年来在国窖基本盘之上以特曲、特曲60 版等为代表的腰部产品亦逐步起势，未来在公司各品牌专营公司全面发力之下公司增长引擎有望进一步增加。此外，在量价平衡上公司认为对于高端白酒量价并非对立而是协调发展，近年来国窖量价齐升，在高端价位的市场份额和品牌影响力持续提升，公司在量和价上取得的成果是品牌优势、渠道运作优势和组织管理优势的综合体现，未来公司有望持续发挥综合优势保持量价均衡发展。

    规模效应凸显，双品牌三品系格局成型，公司十四五增长可期。

    2023 年公司围绕“促改革、强协同、重聚焦、齐跨越”的发展主题，提出力争实现收入同比增长不低于15%的经营目标。近年来随着收入体量的持续壮大，公司销售和管理费用率总体持续降低，我们认为公司已经跨过通过费用投入引领增长阶段，开始进入到品牌拉力引领增长新阶段，前期投入的人力物力等市场资源已经较为成熟，规模效应显现。公司双品牌三品系齐发力格局成型，高档国窖品牌保持较强增长势头，稳固业绩基本盘，以特曲为代表的腰部产品经过系统化的调整后开始进入势能上升通道，未来有望成为公司业绩新的增长点，同时低档酒产品通过升级及运作规范化后亦重回较快增长。在股权激励带来的管理提效推动下，预计未来净利率仍将维持高位。

    盈利预测与投资建议

    维持公司盈利预测，预计2023~2025 年收入分别为310.05、376.26、452.54 亿元，预计归母净利润133.33、168.90、209.97 亿元。2023~2025 年EPS 分别9.06、11.47、14.26 元，对应2023~2025 年PE（2023 年6 月29 日）为23.43、18.50、14.88X，维持“买入”评级。

    风险提示：

    居民消费需求复苏不及预期，近2 年受宏观环境等因素影响经济增长有所降速，国民收入增长亦受到影响，未来中短期居民收入增速恢复节奏和消费力的提升节奏可能不及预期；经济复苏不及预期，23 年是经济复苏年，但企业的现金流的改善节奏可能慢于预期，公司产品在商务用酒消费场景的需求复苏节奏可能不及预期；食品安全风险，近年来食品安全问题始终是消费者的关注热点，产业链企业虽然不断提升生产质量管控水平，但由于产业链较长，涉及环节及企业较多，仍然存在食品质量安全方面的风险。