福耀玻璃(600660)：调光玻璃应用提速 汽玻龙头布局领先

投资建议

    随着蔚来EC7、极氪001、比亚迪海豹、广汽AION S Plus等多款中高端车型推出调光天幕选配版本，调光玻璃的应用不断提速。我们认为，调光天幕可以解决天幕隔热防晒效果较差的痛点问题，我们看好镀膜玻璃、调光天幕等功能性天幕渗透率持续提升，我们重申对汽玻龙头福耀玻璃的推荐逻辑。

    理由

    天幕渗透率中枢持续提升，自主品牌新能源车贡献主要增量。新能源车型中天幕车型渗透率从2021 年1 月的20.7%振荡上行至2022 年11 月的34.2%，其中比亚迪海豚、宋Plus以及极氪001 等自主品牌重点车型销量上量成为2022 年天幕渗透率提升的重要驱动力。受益整车厂配置升级以及技术应用趋于成熟，功能性天幕渗透率同样稳步提升，新能源车功能性天幕渗透率从2021 年1 月的5.1%稳步提升到2022 年11 月的8.5%。

    镀膜、调光等功能性天幕解决传统天幕痛点，功能性天幕迎来量价齐升的成长阶段。镀膜玻璃可通过单/双银Low-e膜隔绝99%以上紫外线并反射部分红外线，从而提升隔热效率，调光玻璃可调整可见光透过率，并具备更强的隔热效果。天幕配置升级有力带动ASP提升，功能性天幕技术及工艺要求更加复杂，因此附加值更高，ASP较传统天幕实现翻倍以上增长。

    汽玻龙头彰显业绩弹性，产能扩张提升镀膜玻璃生产能力。2021 年公司包括调光玻璃、天幕玻璃、镀膜玻璃在内的高附加值产品占比同比提升3.31ppt，高附加值产品销量提升带动收入占比持续提升。在产能布局上，公司加速镀膜玻璃的产能扩张。2022 年8 月，公司公告分别对福耀美国和福清汽玻增加投资3 亿美元、6 亿元用于扩充镀膜玻璃、钢化夹层边窗产能。我们认为随着技术升级和消费者认知构建，天幕玻璃中功能性天幕渗透率有望持续提升，带动公司高附加值玻璃占比提升，同时公司进一步扩充高附加值产品产能，有望充分受益高附加值汽车玻璃量价齐升逻辑。

    盈利预测与估值

    维持2022 年和2023 年盈利预测不变，引入2024 年盈利预测63.03 亿元。当前A股股价对应2023 年16.3 倍市盈率。当前H股股价对应2023 年13.2 倍市盈率。A股维持跑赢行业评级和45.10 元目标价，对应21.0 倍2023 年市盈率，较当前股价有28.6%的上行空间。考虑到H股板块估值中枢上移，我们上调H股目标价13.9%至42.70 港元，对应17x 2023e P/E，维持跑赢行业评级，较当前股价有29.4%的上行空间。

    风险

    新能源汽车销量低于预期，调光天幕发展不及预期。