工业富联(601138)：1H盈利能力改善 AI产品放量在即

收入短期或受手机和通用服务器需求拖累，看好AI 服务器交换机放量

    前景工业富联发布半年报，1H23 收入2,067.76 亿元，同降8.2%；归母净利润71.61 亿元， 同增4.2%。Q2 单季度实现营收1,008.88 亿(YoY:-16.1%,QoQ:-4.7%)，归母净利润40.3 亿(YoY+11.5%, QoQ+28.9%）。回顾Q2，尽管1）消费电子需求疲软导致精密结构件增长承压；2）传统服务器持续去库存，或对收入造成拖累，但公司仍实现了单季归母净利润、净利率同环比提升。展望下半年，看好公司AI 服务器/GPU 模块/高速交换机/路由器等产品放量，维持公司23-25 年归母净利润预测242/259/282亿。公司稳居全球服务器出货量龙头，且多年来为大客户开发量产AI 服务器，具备强劲竞争优势，参考A 股可比公司24 年Wind 一致预期PE 均值17.4x，给予24 年22x PE，给予目标价28.6 元（前值24.4），维持买入。

    1H23: 盈利能力同比改善，经营效率显著优化

    1H23，公司通过调整产品结构，提升高附加值产品占比，盈利能力得到显著改善，毛利率7.2%(YoY:+0.7pct)，净利率3.5%(YoY+0.4pct)，其中整体服务器毛利率实现显著提升。公司经营效率继续提升，上半年经营活动现金流净额265.9 亿元，较上年同期增加319.9 亿元。费用端，Q2 期间费用率2.2%（YoY：-0.8pct；QoQ：-1.5pct），其中销售/管理/财务费用率分别同比-0.03pct/0.1pct/-1.1pct 至0.2%/0.9%/-1.4%。此外，公司Q2 研发费用同比+0.2pct 至2.5%，我们看好公司持续扩展新应用，在自动化、机器人相关领域前瞻布局，抓住多元化发展机遇。

    AI 算力建设核心受益者， AI 服务器/GPU 模块/交换机有望带动持续增长

    分业务来看，1）云计算：上半年公司GenAI 服务器、GPU 模块出货同比均大幅增长，产品结构进一步优化，带动整体服务器毛利率提升。2）网通&精密结构件：上半年公司高速交换机、高速路由器成长较为强劲。800G交换机已进入新产品导入阶段，预计下半年贡献营收并于2024 年放量。

    3）工业互联网：借助6 座灯塔工厂+10 余座智慧工厂，公司有望持续提升智能制造能力。展望中长期，我们看好1）公司AI 服务器/GPU 模块/高速交换机/路由器等加速放量，以及2）产品结构优化带来的盈利能力改善，长期看好公司作为AI 算力核心受益者的业绩弹性。

    给予目标价28.6 元，维持买入评级

    我们维持23/24/25 年EPS 预测为1.22/1.30/1.42 元，给予公司22 倍24 年PE 估值（A 股可比公司24 年Wind 一致预期PE 均值17.4x），给予目标价28.6 元（前值24.4），维持买入评级。

    风险提示：宏观下行风险，创新产品渗透不及预期风险。