华韩股份(430335)：双品牌扩张开启 中报业绩有力反弹

事件：8 月18 日，公司发布23 年中报，营收573 百万元，YOY+27.1%。归母净利润57.46百万元， YOY+45.1%。扣非归母55.18 百万元， YOY+50.1%。业绩不及预期。

    投资要点：

    公司业绩修复趋势强，显示头部医美品牌的强α能力。去年受疫情管控等影响正常经营，公司业绩出现一定下滑，今年公司经营呈现强修复弹性，营收和净利润双双实现快速增长。

    各地市场均实现增长，其中基本盘江苏省 “友谊”门诊去年基本完成布局，老院业绩复苏叠加新门诊贡献收入带动省内营收同比增长26.5%；新医院海南医院（21 年底开业）进入快速获客期，上半年实现营收1180 万，同增5505.37%；北京、四川、湖南、山东老院分别同比增长39.5%、36.1%、15%、2.3%。

    公司盈利能力改善，经营性净现金流远超净利润。公司作为头部品牌，经营稳健，抗风险能力强，疫后复苏各项盈利指标同步好转。毛利率44.7%（+1.3pcts），净利率11.4%（+1.6pcts），ROE 摊薄16.5%（+4.7pcts）。公司期间费率控制得当，其中销售/管理/财务费用率分别为17.2%（-0.9pct）/11.9%（-1.4pct）/0.9%（+0.3pct）。预计公司毛利率进入稳定期，公司采取口碑直销获客，销售费用率有望维持在低于行业的水平，规模化后管理费用率有下探空间，净利率和ROE 仍有上升空间。公司经营性净现金流1.31 亿，同比增长23.1%，货币现金和交易性金融资产合计达到4.78 亿，较去年同期增厚1.03 亿，具备现金牛特征。历史看公司保持年度分红，保持较高水平的股息率。

    双品牌战略开启，关注新一轮成长机会。公司手握南医大友谊和华韩两大品牌。目前南医大友谊品牌医院和门诊在江苏省卡位完成，公司进入第二大品牌华韩品牌省内外扩张期。

    其中，得益于青岛华韩的好口碑和头部优势，公司新建济南医院，以及潍坊、烟台两家门诊，预计陆续在下半年和明年开业。同时开设首家门诊部试水医美之都成都。预计23 年开始公司进入新一轮快速开店周期，实现华韩品牌在原优势地域江苏/山东/四川的深度卡位，以及开发浙江这一高消费能力地区。

    投资分析意见：维持“买入”评级。考虑到疫情带来的扩张推迟、行业强监管带来的行业增速下滑等影响，我们调低公司23 年盈利预测，同时增加24-25 年盈利预测。预测公司23-25 年营收12.24 /13.86/15.46 亿，归母净利润分别是1.15/1.33/1.53 亿（23 年营收和归母净利润原预测值为13.02/1.70 亿）。当前股价对应PE23 仅16.1 倍，考虑到公司新店普遍进入快速获客期，未来3 年业绩增长确定性强，净利润CAGR（22-25E）达到54.3%，维持“买入”评级。

    风险因素。行业监管收紧风险；重大医疗事故风险；商誉减值风险；扩张不及预期风险。