迎驾贡酒(603198)：业绩大超预期 上调盈利预测 维持买入评级

投资要点：

    事件：公司发布23 年半年度报告，23H1 实现营业收入31.43 亿，同比增长24.25%，归母净利润10.64 亿，同比增长36.53%。其中23Q2 实现营业收入12.27 亿，同比增长29.48%，归母净利润3.64 亿，同比增长60.94%。我们在业绩前瞻中预计公司23Q2 营业收入同比增长28%，归母净利润同比增长30%，公司业绩超预期。

    投资评级与估值：由于公司二季度业绩超预期，上调盈利预测，预测23-25 年归母净利润分别为22.1 亿、28.1 亿、35 亿（前次为21.5 亿、26.9 亿、33.1 亿），同比增长30%、27%、25%，当前股价对应的PE 分别为25x、19x、16x，维持买入评级。我们认为，公司产品差异化价格定位、渠道推力强，具备在竞争中获取市场份额的能力和优势。公司产品结构升级势能强劲，未来成长潜力仍大。未来3 年公司核心成长动能在于洞藏的升级和放量，对标古井年份原浆系列、洋河蓝色经典系列的成长路径，洞藏未来升级空间仍大。

    洞藏放量势能强劲，产品结构持续提升。23Q2 公司营业收入同比增长29.48%。分产品看，23Q2 中高档白酒营收8.55 亿，同比增长39.57%，占比74.43%，同比提升4.32pct。普通白酒营收2.94 亿，同比增长12.46%，占比25.57%。分区域看，23Q2 省内营收7.46亿，同比增长39.32%，占比64.88%，省外营收4.04 亿，同比增长19.08%，占比35.12%，同比下降3.65 个百分点。省外占比下降主因增速较快的洞藏系列在省外布局较晚，当前省外产品仍以百年迎驾等产品为主。报告期末省内经销商726 家，增加63 家，减少28 家，省外经销商数量669 家，增加30 家，减少9 家。

    23Q2 净利率29.73%，同比提升5.56pct，主因毛利率提升及管理费用率下降。23Q2毛利率70.56%，同比提升7.41pct，主因产品结构提升；税率16.17%，同比提升1.26pct；销售费用率11.98%，同比提升0.07pct；管理费用（含研发费用）率5.64%，同比下降1pct。

    23Q2 经营性现金流净额-1.97 亿，去年同期为-3.48 亿。其中，销售商品提供劳务收到的现金13.81 亿，同比增长43.05%，现金流增速快于收入增速，主因预收款变动。23Q2支付的各项税费8.3 亿，同比增加1.64 亿。23Q2 末预收账款（合同负债+其他流动负债）5.36 亿，环比下降0.08 亿，去年同期为4.06 亿，环比下降1.03 亿。

    股价表现的催化剂：安徽经济发展超预期；核心单品增速超预期；净利润增速超预期。

    核心假设风险：经济下行影响白酒需求；疫情反复可能导致白酒消费场景缺失；食品安全事件。