中国海油(600938)：Q2业绩环比小幅下滑 降本增效支撑未来盈利空间

投资要点：

    公司公告：2023 年上半年公司实现归母净利润约为637.61 亿元，同比下降约11%；实现扣非归母净利润约为623.24 亿元，同比下降约12%，其中Q2 实现归母净利润约316.48 亿元，同比下滑约16%，环比下滑约1%，实现扣非归母净利润约308.64 亿元，同比下滑约16%，环比下滑约2%，业绩表现符合预期。

    公司业绩随油价略有下滑，降本增效保障盈利能力。根据wind 数据，2023H1，Brent原油期货均价为80.12 美元/桶，同比降幅约23%。根据公司公告，2023H1，公司的平均实现油价为73.57 美元／桶，同比下降约29%，降幅高于Brent 油价降幅，主要由于海外原油价格挂靠WTI 指标；实现气价8.12 美元/千立方英尺，同比提升0.6%。

    2023H1 国际油价中枢回落，公司业绩相应下滑。成本方面，2023H1 公司桶油成本为28.17 美元/桶，同比下降约7%，与同行相比具有较好竞争优势，为公司盈利能力提供有力支撑。

    保障国家能源安全，油气产量稳步提升。公司抓住有利时机，持续加大勘探开发力度，增储上产效果显著。根据公司公告，2023H1 公司实现油气合计产量331.8 百万桶油当量，同比增加8.9%，其中石油液体为260.4 百万桶，同比增加8.3%。在国际油价高位震荡叠加国家能源安全政策刺激下，公司油气产量有望稳步提升，根据经营战略，公司2023年油气产量目标为650-660 百万桶油当量，计划资本支出为1000-1100 亿，其中2023H1 资本支出已经达到565 亿元，同比增长35.9%，为产量增长提供支撑。

    着眼清洁能源开发，战略转型不断加码。公司顺应全球能源行业低碳化发展大趋势，加速能源转型。天然气开发领域持续加码，根据公司公告，2023H1 年公司天然气产量达到约4155 亿立方英尺，同比上升约11%，未来将持续深入推进深水勘探开发，加强海上天然气和陆地非常规气的开发力度；新能源领域，2022 年成立新能源分公司，统筹海陆风光发电等新能源业务。同时，公司还在大亚湾联合启动中国首个海上规模化CCS/CCUS 集群研究项目，实现可持续发展目标。

    投资分析意见：考虑到国际油价有望持续高位震荡，我们维持2023-2025 年盈利预测分别约为1358/1384/1420 亿元，对应PE 估值分别为6X、6X、6X。考虑到公司上游资源储量价值高并且成本优势突出，随着增储上产推进以及低碳转型，业绩提升空间较大，参考可比公司西方石油和康菲石油的均值（2.9），给予公司2 倍PB，维持“买入”评级。

    风险提示：国际油气价格波动；市场竞争日益加剧；HSSE 风险等。