金山办公(688111)：控费显著利润略超预期 WPSAI持续落地

金山办公发布23 年半年报，公司“双订阅”持续推进，且控制费用带来利润释放，整体业绩持续高质量发展。WPS AI 各项功能已开放测试，新会员体系中的单项权益按功能付费已为未来AI 功能打下付费基础，AIGC+办公大规模落地可期。维持 “强烈推荐”投资评级。

    事件：金山办公发布23 年半年报。上半年公司实现营业收入21.72 亿元，YoY+21.25%；实现归母净利润5.99 亿元，YoY +15.32%；实现扣非净利润5.76亿元，YoY +39.88%；实现经营性净现金流5.96 亿元，YoY -3.46%。其中，公司Q2 单季度实现营业收入11.21 亿元，YoY +21.37%；实现归母净利润3.32 亿元，YoY +23.46%；实现扣非净利润3.26 亿元，YoY +54.72%。

    C 端会员体系改革背景下付费率进一步提升。上半年公司国内个人办公服务订阅业务收入12.52 亿元，同比增长33.24%；主要产品月活数同比增长2.46%，累计年度付费个人用户数同比增长16.36%。公司于今年4 月更新C端会员体系，新WPS 超级会员基础款/Pro 版定价148/248 元每年，只开放以年为单位购买，且开放单项权益包（69 元/年）。会员体系改革实现订阅价格提升及订阅周期延长，有助于进一步提高产品ARPU 及用户粘性，从而提升未来C 端订阅收入及合同负债。在此背景下，公司付费转化率（付费用户数/月活设备数）进一步提升，由22 年的5.23%提升至5.69%，拉动个人订阅收入增长。预计未来随着新会员体系效果不断显现，公司个人订阅收入将有持续较快增长。

    机构订阅收入高增，提前布局信创市场。上半年公司国内机构订阅及服务业务收入4.19 亿元，同比增长40.38%；国内机构授权业务收入3.61 亿元，同比减少13.96%。灯塔项目标杆效应拉动机构订阅业务，公司打造中石油等数字办公灯塔项目，以标杆客户带动产品拓展，实现上半年数字办公产品新增政企客户1700 余家，带动国内机构订阅及服务业务收入高速增长。此外，公司已提前布局党政各地下沉市场及行业信创业务，在金融、能源、通信等行业信创客户中积极推广Windows/Linux 双版本年场地模式，深化其云和协作办公进程。预计未来随着党政信创下沉及行业信创持续推进，公司机构授权业务将有进一步增长。

    控费带来利润超预期，研发投入进一步增长。上半年公司销售/管理/研发费用分别为4.76/2.08/7.17 亿元，YoY +33.66%/+1.70%/+11.42%。上半年公司公司人数整体较22 年底增加仅数十人，且除销售费用中的宣传推广费用同比增加幅度较大外，其余费用均得到有效控制，带来公司利润端的较大幅度提升。公司研发投入同比加大，上半年研发投入同比增长11.42%，研发人员数及平均薪酬均有上涨，我们预计上半年研发投入主要为AIGC 应用相关的产品及研发人员投入，下半年随着WPS AI 开放公测，预计公司将进一步加大算力及大模型调用投入，进一步布局AIGC。

    WPS AI 各项功能已开放测试，AIGC+办公大规模落地可期。上半年公司发布WPS AI，战略发展AIGC（内容创作）、Copilot（智慧助手）、Insight（知识洞察）三大方向。目前WPS AI 已接入WPS 文字、演示、表格、PDF、金山文档等产品线，并对用户开放测试，且WPS AI 海外版已开启公测，由OpenAI 和PaLM2 提供大模型支持，国内AIGC+办公产品落地持续推进中。

    预计未来WPS AI 将提升公司订阅ARPU，公司4 月新会员体系中的单项权益按功能付费已为未来AI 功能打下付费基础，WPS AI 未来可期。

    维持“强烈推荐”投资评级。“双订阅”持续推进，且公司控制费用带来利润释放，整体业绩持续高质量发展。WPS AI 各项功能已开放测试，新会员体系中的单项权益按功能付费已为未来AI 功能打下付费基础，AIGC+办公大规模落地可期。预计公司23-25 年归母净利润为14.06/18.65/23.86 亿元，同比增长26%/33%/28%，维持 “强烈推荐”投资评级。

    风险提示：用户付费意愿不及预期，AI 大模型技术水平提升不及预期，WPSAI 研发进度不及预期，信创替换推进不及预期，市场风险偏好下行。