金山办公(688111)2023年半年报点评：订阅表现亮眼 AI落地打开成长空间

事项：

    8 月22 日，公司发布2023 年半年报，上半年实现营业收入21.72 亿元，同比增长21.25%；归母净利润5.99 亿元，同比增长15.32%；扣非净利润5.76 亿元，同比增长39.88%。

    评论：

    业绩稳健增长，订阅业务占比提升至 76.89%。2023Q2 单季度公司实现营业收入 11.21 亿元，同比增长21.37%；归母净利润3.32 亿元，同比增长23.46%。

    个人订阅业务，2023H1 公司实现收入12.52 亿元，同比增长33.24%；机构订阅业务，上半年实现营业收入 4.18 亿元，同比增长40.38%，个人+机构订阅业务占营收比重提升到76.89%，订阅业务表现强劲。机构授权业务，今年上半年实现营业收入 3.61 亿元，同比下降 13.96%。互联网广告及其他业务，2023H1 实现营业收入 1.41 亿元，同比增长4.94%。公司上半年抓住大语言模型涌现机遇，持续提升用户办公效率，满足企业数字化转型需求，业绩实现较快增长。

    AI 变革锚定三大方向，B、C 端付费用户高增。个人客户方面，截至2023 年6 月底，主要产品月活设备数5.84 亿，同比增长2.46%。累计付费个人用户数3324 万，同比增长16.36%。机构客户方面，通过打造灯塔项目，发布WPS 365，提前布局信创，上半年公司数字办公产品新增政企客户1700 余家，公有云领域SaaS 付费企业数同比增长54%，带动公有云相关收入同比增长100%。AI变革方面，公司发布了基于大语言模型的智能办公助手 WPS AI，并定位为大语言模型应用方，锚定 AIGC（内容创作）、 Copilot（智慧助手）、 Insight（知识洞察）三个战略方向发展，在国内办公软件领域率先落地。WPS 海外业务方面，公司率先推出 WPS Office AI 产品，并在海外开启 WPS AI 公测。

    成本管控良好，经营活动净现金流保持稳健。2023 年上半年，公司营业成本3.03 亿元，主要系服务器成本、外部资源采购成本以及结算成本，同比增长13.45%，低于营业收入21.25%增速，毛利率水平得到改善。费用端，今年上半年公司投入销售费用4.76 亿元，同比增长33.66%；管理费用2.08 亿元，同比增长1.70%；研发费用7.17 亿元，同比增长11.42%。现金流方面，2023 年上半年公司经营现金净流量5.96 亿元，同比减少3.46%。

    投资建议：订阅业务表现亮眼，AI 战略投入打开成长空间。根据中报叠加授权业务影响，我们预计2023-2025 年营业收入为49.09 亿元、68.95 亿元、93.93亿元，对应增速26.3%、40.5%、36.2%（原23-25 年预测值为55.24/76.29/104.30亿元，增速分别为42.2%/38.1%/36.7%）；归母净利润为13.84 亿元、19.47 亿元、25.94 亿元（原23-25 年预测值为15.93/22.17/29.70 亿元，增速分别为42.5%/39.2%/34%）；对应EPS（摊薄）分别为3 元、4.22 元、5.62 元。估值方面，参考DCF 绝对估值，测算得目标市值约2514 亿，目标价约545 元，维持“强推”评级。

    风险提示：AI 应用不及预期；正版化推进不及预期；竞品导致市场竞争加剧。