恒力石化(600346)：盈利修复 新材料项目稳步推进

2Q23 归母净利润环比继续修复。2023 年上半年实现营业收入1094.29 亿元，同比下降8.16%；实现归母净利润30.49 亿元，同比下降62.01%。其中，2Q23 单季度实现营业收入532.85 亿元，同比下降18.97%，环比下降5.09%；实现归母净利润20.29 亿元，同比下降46.65%，环比增长99.01%，连续两个季度盈利改善。

    炼化盈利明显改善。分子公司看，2023H1 炼化、化纤板块分别实现净利润26.83 亿元、6.25 亿元，PTA 板块亏损1.06 亿元。与2022 年下半年相比，公司炼化、PTA、聚酯纤维板块盈利均有所改善。2023 年初以来，炼化产品价差环比改善，其中成品油、芳烃表现较优；聚酯化纤二季度受下游织造开工率逐步提升及订单增加的影响，盈利能力逐步修复。

    在建项目稳步推进，贡献未来增量。截至2023 年上半年，公司在建工程429.51 亿元，较2022 年底增加156.63 亿元。其中：（1）营口康辉4.4 亿平超强湿法锂电隔膜2023 年6 月实现首条生产线贯通；（2）160 万吨/年高性能树脂及新材料项目，部分装置处于调试阶段；（3）500 万吨/年惠州PTA项目全面投产；（4）江苏轩达（恒科三期）150 万吨/年绿色多功能纺织新材料项目，目前已顺利完成了15 万吨/年弹性纤维、15 万吨/年环保纤维、25万吨/年全消光POY 的投产。

    公司拟拆分旗下子公司康辉新材重组上市。根据分拆预案，此次方案主要包括：（1）重大资产出售，大连热电拟向大股东洁净能源集团或其指定的第三方出售截至评估基准日之全部资产及负债（现金支付）；（2）发行股份购买资产，大连热电拟向公司和恒力化纤发行股份购买康辉新材100%股权，发行价确定为4.42 元/股；（3）募集配套资金，拟募资总额不超过发行股份购买资产交易价格的100%，发行数量不超过购买资产后总股本30%。

    推动“平台化+新材料”发展。公司上游“油、煤、化”大化工平台完成搭建，未来公司将瞄准芳烃下游的聚酯、类聚酯新产品以及烯烃下游的精细化工、特种新材料的应用新方向和新市场，巩固传统市场优势，对标重点新材料突破性领域，重点打造PBS/PBAT 可降解材料、功能性聚酯材料、高性能树脂材料、高端纤维材料、新能源材料等。

    盈利预测与投资评级。我们预计公司2023-2025 年归母净利润分别为84 亿元、130 亿元和144 亿元，EPS 分别为1.19、1.85、2.05 元，2023 年BPS为8.70 元，我们按照2023 年2.2-2.4 倍PB，对应合理价值区间19.14-20.88元（2023 年PE 为16-18 倍），维持“优于大市”评级。

    风险提示：原油价格大幅波动；产品价格大幅波动的风险；在建项目进程不及预期。