中国人寿(601628)2023年中报点评：23H1负债端超预期 投资端拖累归母净利润表现

受资产端表现拖累，H1 归母净利润承压。新会计准则口径下，H1 公司实现营收/归母净利润1863.00/361.51 亿元，yoy-4.2%/-8.0%；原会计准则下，实现营收/归母净利润5535.95/161.56，yoy+4.8%/-36.3%。资产端拖累业绩表现，新/旧准则下投资收益分别为167.89/971.73 亿元，yoy-83.5%/ -9.8%。

    加权平均ROE yoy-1.60pct 至3.59%，EV 较年初+6.6%至1.31 万亿元。

    NBV、新单表现超预期，负债端优势持续显现。H1 公司实现NBV / 新单保费308.64 / 1712.13 亿元，yoy +19.9% / +22.9%。1）个险、银保业绩双增，代理人队伍量稳质优：H1 代理人渠道/多元渠道（银保为主）NBV yoy+13.3%/ +121.8%；截至6 月末，公司销售总人力/个险人力为72.1 / 66.1 万人，qoq-0.1%/-0.2%；绩优人群数量、占比双升，销售队伍月人均首年期交保费yoy+38.1%。2）运营效率提升：期交新单高增影响下，H1 手续费及佣金支出/业务及管理费支出yoy +20.3% /+3.2%；我们将新单及NBV/(业务及管理费+手续费及佣金支出)作为运营效率的度量指标，H1 二者分别为2.73/0.49，yoy+7.6%/+5.0%。3）继续率持续改善，退保率略升：H1 14 个月保单持续率/退保率分别为89.2% / 0.65%，yoy+4.1pct / +0.14pct。

    投资表现承压。受权益市场波动影响，H1 总/净投资收益率分别为3.41% /3.78%，yoy -0.80pct / -0.37pct；内含价值变动中投资回报差异为-149.42亿元，较去年同期-13.3%。资产配置方面，公司增配债券、权益及其他资产，减配定存，截至6 月末，投资资产中定存/债券/权益/其他资产占比分别为8.0% /49.7%/18.0%/9.6%，较22 年末-1.6pct / +1.1pct / +0.4pct / +0.9pct。

    投资建议：中报披露后，市场对于Q2 资产端表现的隐忧落地。拉长期限来看，公司负债端基本盘最为稳健，有望率先迎来人力拐点；核心管理层落定，产品结构多元，预计新产品切换后8-9 月业务衔接性强；高beta+中特估概念兼具，截至8 月23 日，公司PEV（23E）为0.75x，维持“买入”评级。

    风险提示：政策风险、市场风险、利率风险、新产品销售不及预期。