天佑德酒(002646)：低基数下改善明显下半年有望延续高增态势-奇宝库

事件：公司发布2023 年半年报，2023H1 实现营业收入6.61 亿元，同比增长10.95%；实现归母净利润0.97 亿元，同比下降2.65%；实现扣非归母净利润0.92亿元，同比增长1.21%。根据计算，2023Q2 实现营业收入2.64 亿元，同比增长52.98%；实现归母净利润0.19 亿元，同比增长290.28%；实现扣非归母净利润0.17 亿元，同比增长209.3%。

    公司22 年二季度开始受疫情影响较大，23Q2 低基数下改善明显，营收同比增长53.0%，较21Q2 增长32.1%。分产品看，23H1 中高档青稞酒/普通青稞酒/自有品牌葡萄酒营收分别同比变化+3.1%/+39.5%/-47.6%，葡萄酒业务下滑较多预计与国外下滑较多有关，单看国内葡萄酒业务仍有增长。23H1 中高档青稞酒/普通青稞酒吨价分别同比提升1.2%/15.9%。分区域看，剔除电商业务后，青稞酒23H1省内/省外营收分别同比增长12.5%/5.8%，省内增长更好，省外甘肃等市场仍处恢复进程中。23H1 省内/省外经销商分别变化+2/-3 个，基本保持稳定。

    23Q2 毛利率同比提升2.0%至62.0%，由于今年上半年原材料青稞减产，外购价格预计将提升30%以上，预计从下半年开始将对成本有一定压力。23Q2 销售费用/管理费用分别同比变化+32.4%/-3.1%，销售费用增长较快主要因为上半年加大新媒体等平台市场投入造成广宣费增长较多，公司将更多广告费用投向全国性广告，地区性广告费持平略增。管理费用额基本持平，由于收入增长，费用率下降较多。23Q2 归母净利率7.3%，上年同期为亏损。

    我们认为，青海省经济复苏+消费升级带来发展新机遇，公司未来有望享受旅游业复苏和人均收入提升带来消费价位上移的红利。公司近期发布股权激励计划，第一档/第二档营收目标分别对应22-25 年复合增速17.0%/15.2%。此次股权激励计划进一步绑定核心员工利益，利好长远发展。

    投资建议：预计23-25 年公司营业收入分别为11.80/14.31/17.12 亿元，同比增速为20.39%/21.31%/19.65%。预计归母净利润分别为0.91/1.42/2.14 亿元，同比增速为21.43%/55.46%/50.89%，维持“增持”评级。

    风险提示：产品结构升级不及预期风险，竞争加剧风险，省外扩张不及预期风险

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