鸿路钢构(002541)：盈利稳健、现金流大幅改善 智能制造助力ROE扩张

2023H1 收入稳健增长，业绩短期仍受库存成本扰动。公司2023H1 实现营收111 亿元，同比增长24%；实现归母净利润5.5 亿元，同比增长8%，符合预期，业绩增速低于收入预计主要系部分库存原材料成本略高，上半年将其集中消化；扣非归母净利润4.5 亿元，同比增长15%，增速高于业绩主要系上年同期计入非经常性损益的固定资产处置收益较多（约5400 万）。分季度看，Q1/Q2 分别实现营收50/61 亿元，同比增长43%/12%；分别实现归母净利润2.0/3.5 亿元，同比增长20%/2%。上半年公司实现钢结构产量210 万吨，同比增长33%，以产量计算吨毛利/扣非吨净利分别为561/214 元，同比-134/-34 元。Q2 单季度产量119万吨，同比增长34%，较Q1 加速4pct；吨毛利/扣非吨净利分别为603/258，同比-187/-76 元。上半年公司新签合同额151 亿元，同比增长18%，Q2 单季79 亿元，创历史单季新高，同比增长16%。稳增长需求下预计更多经济支持政策有望陆续出台，叠加公司年内重点聚焦产能利用率提升，看好公司下半年盈利恢复。

    毛利率有所下降，费用率持续下降，现金流大幅改善。2023H1 公司毛利率10.7%，YoY-1.7pct，其中Q2 单季毛利率11.8%，预计Q2 高成本原材料占比已较小，当前钢价处于低位，下半年成本压力有望持续缓解。

    2023H1 期间费用率4.9%，YoY-0.8pct，其中销售/管理/研发/财务费用率分别下降0.1/0.1/0.6/0.01pct，各项费用率均有所下降，规模效益持续显现；资产（含信用）减值损失小幅冲回147 万（去年同期损失219 万）；所得税率17.1%，YoY-4.0pct，预计主要系部分子公司税收优惠有所增加；归母净利率4.99%，YoY-0.8pct；经营活动现金净流入6.5 亿元，同比大幅多流入4.0 亿元，预计主要系公司加强项目收款，同时钢价下行减弱备货资金压力；收现比/付现比分别为97/82%，YoY-3/-12pct。

    智能产线升级助力产能顺利释放，ROE 有望上行。2023 年上半年公司进一步推进智能化产线建设，加快激光智能切割、小型连接件生产等多项智能化改造。8 月公司与中集飞秒签署战略合作协议，推动钢结构智能制造，助力公司提升产线生产效率、产品质量、精度和附加值。同时公司还持续实施原材料供应商战略合作、管理信息化升级等举措，提升经营效率，推动产能持续顺利释放。若公司下半年延续Q2 月产40 万吨水平，2023 年全年总产量有望达到450 万吨，对应产能利用率可达90%（假设2023 年产能为500 万吨），较2022 年提升7pct。产能利用率提升有望带动单吨折旧摊销成本显著降低，盈利能力与周转率提升，进而推动ROE 上行。

    投资建议：我们预测公司2023-2025 年归母净利润分别为13.5/16.5/20.0亿元，同比增长16%/22%/21%（2022-2025 年CAGR 为20%），EPS分别为1.96/2.39/2.90 元，当前股价对应PE 为13/11/9 倍，维持“买入”评级。

    风险提示：产能建设及产能利用率不及预期风险，钢材价格波动风险，智能产线效益不及预期风险，竞争加剧风险等。