核心观点：
23Q2 公司收入利润表现均符合预期，市场结构与产品结构持续优化。
公司发布2023 年半年报，23H1 公司实现营收190.11 亿元，同比增长23.98%；实现归母净利润67.67 亿元，同比增长35.00%。对应23Q2收入63.29 亿元，同比增长31.75%，归母净利润19.48 亿元，同比增长49.57%，公司收入利润表现均符合预期。23 年上半年，分区域看，公司精耕大基地、华东、华南三大市场，长江以南核心市场保持较快增长；分产品看，青花汾酒实现市场稳步突破，23H1 收入占比达到45%以上。现金流方面，公司23Q2 销售商品、提供劳务收到的现金为78.89亿元，同比增长35.49%，快于同期收入增速，主因合同负债同比增加。
23Q2 末公司合同负债为57.53 亿元，同比增长18.77%。
23Q2 公司盈利能力继续提升，主因销售费用率和税金及附加率下降。
23Q2 公司归母净利率为30.78%，同比提升3.66PCT，主因销售费用率优化和税金及附加率的变动。23Q2 公司毛利率为77.79%，同比下降0.61PCT，预计主因青花汾酒内部定位千元价格带的青花30 复兴版增速慢于整体，对毛利率形成一定拖累。23Q2 公司销售费用率为11.06%，同比下降4.85PCT，预计主因公司优化部分市场费用投放，广告及业务宣传费同比有所下降。23Q2 公司税金及附加率为20.13%，同比下降1.88PCT，预计主因消费税的季度波动。
盈利预测与投资建议。我们预计23-25 年公司营业收入分别为328.36/402.08/483.50 亿元，同比增长25.26%/22.45%/20.25%；公司归母净利润分别为105.77/133.76/165.88 亿元，同比增长30.64%/26.47%/24.01%，按最新收盘价对应PE 为27/21/17 倍。参考可比公司，给予23 年35 倍PE 估值，合理价值为303.44 元/股，维持“买入”评级。
风险提示。产品升级不及预期；渠道扩张不及预期；食品安全风险。
山西汾酒(600809)：23Q2收入利润符合预期 市场与产品结构持续优化
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