科沃斯(603486)：自主品牌外销增长较快 短期盈利承压

事件：公司公告2023 年半年报，2023 年上半年公司实现营收71.44 亿元，同比增长4.72%，实现归母净利润5.84 亿元，同比下降33.40%；单二季度公司实现营收39.08 亿元，同比增长7.92%，实现归母净利润2.58 亿元，同比下降43.10%。

    核心观点

    自主品牌海外业务营收增长稳健，国内业务有所承压。分业务来看，2023 年上半年公司科沃斯品牌/添可品牌/代工业务分别实现营收35.0/32.8/2.8 亿元，同比分别+0.2%/+11.1%/-7.5%，科沃斯品牌收入增速放缓，添可品牌收入延续较好的增长势头。自有品牌业务分地区来看，2023 年上半年科沃斯/添可品牌海外收入分别为12.0/10.2 亿元，同比分别+26.5%/+24.2%，自主品牌海外业务在海外市场通胀仍处高位的背景下逆势增长，主要系公司积极调整海外经营策略，在欧洲、美国等主流市场取得较好发展；同期科沃斯/添可品牌国内收入分别为23.1/22.6 亿元，同比分别-9.6%/+6.1%，科沃斯品牌国内收入短期有所承压，主要系受终端需求疲弱影响，中国扫地机市场整体增速放缓，添可品牌则受益于洗地机品类的蓬勃发展实现稳健增长。展望下半年，伴随科沃斯扫地机旗舰新品X2 的上市，叠加消费需求的逐步回暖，公司国内业务收入增速有望逐步改善。

    以价换量影响毛利率，营销费用增加短期扰动净利水平。2023 年二季度公司实现毛利率47.57%，同比下降4.7pct，推测主要系公司于2022 年三季度调整价格策略、对主力扫地机产品实行以价换量策略。同期公司期间费用率为40.66%，同比提升3.4pct，其中销售费用率同比提升5.1pct，主要系公司在抖音等社交电商、站外渠道加大市场营销推广投入，同时达人直播收入占比提升导致平台服务费与佣金增加。

    二季度公司实现归母净利率6.60%，同比下降5.9pct，盈利能力短期承压。

    陆续推出创新旗舰新品，坚持布局新兴品类，公司中长期发展势头向好。科沃斯品牌于2023 年8 月发布差异化特征突出的扫地机旗舰新品X2，窗宝W2 以及空气净化机器人Z2，三款引领行业换代式升级的新品有望为服务机器人业务注入发展新动能。此外，公司坚持投入割草机器人、商业清洁机器人以及添可食万等高潜品类，丰富产品业务组合，提升中长期综合竞争力。

    适当下调服务机器人业务收入增速，同时适当调整毛利率与销售费用率假设，我们预测2023-2025 年公司归母净利润为19.14/22.27/26.34 亿元（此前预测2023-2024年为22.13/24.90 亿元），给予DCF 目标估值72.20 元，维持“买入”评级。

    风险提示

    研发创新力度不及预期；行业竞争加剧的风险。