天康生物(002100)：生猪成本下降出栏稳增 饲料量利齐升静待利润修复

生猪成本下降出栏稳增，饲料量利齐升静待利润修复，维持“买入”评级天康生物发布2023 年中报，公司2023H1 实现营收89.63 亿元（同比+11.92%），归母净利润-4.47 亿元（同比-358.85%），利润亏损主要系生猪养殖、屠宰及玉米收储亏损所致，我们预计2023H2 随猪价上涨公司盈利有望改善，但预计猪价上行空间有限。我们下调公司2023-2024 年盈利预测，新增2025 年盈利预测，预计公司2023-2025 年归母净利润为-1.06/4.21/9.85 亿元（2023-2024 年原预测分别为18.76/21.47 亿元），对应EPS 分别为-0.08/0.31/0.73 元，当前股价对应PE 为-91.9/23.2/9.9 倍。公司饲料、养殖、动保全产业链布局，生猪养殖业务成本持续下降出栏量稳步增长，饲料业务有望量利齐升，维持“买入”评级。

    生猪养殖成本下降出栏稳增，养屠一体降本增效协同发展报告期内，公司生猪养殖业务实现营收25.87 亿元（同比+17.39%），实现生猪出栏130.97 万头（同比+40.60%），其中生猪外销营收8.66 亿元（同比+23.17%），内销（屠宰加工及肉制品）营收17.21 亿元（同比+14.69%）。2023 年公司生猪屠宰产能250 万头，生猪出栏预计可达280 万头，据我们测算，公司生猪养殖自屠比例超70%，生猪养殖持续放量推动屠宰产能利用率提升实现降本增效。养殖成本方面，我们测算2023H1 公司生猪养殖完全成本约17.2 元/公斤（2022H1 为17.4 元/公斤），公司成本持续下降，不断朝16.5 元/公斤的全年成本目标迈进。

    饲料业务量利齐升稳健发展，动保业务调结构重创新势能向上2023H1 公司饲料业务营收30.07 亿元（同比+9.28%），销量125.41 万吨（同比+14.28%），毛利率10.1%（同比+1.6pcts）。公司饲料销量增长受益于内部养殖规模扩张及对外市场开拓，毛利提升受益于原料成本下降。公司2023 年饲料销量目标为275 万吨，饲料业务有望实现量利齐增。2023H1 公司动保业务实现营收4.46 亿元（同比-0.84%），毛利率68.1%（同比-0.8pcts）。公司动保业务毛利率下降主要系销售结构调整，公司重视研发创新，2023H1 研发费用同比+25.51%，动保业务长期势能向上。

    风险提示：饲料原料价格下降幅度、生猪养殖行业亏损周期长度等。