奕瑞科技(688301)：收入稳增长 利润短承压

投资要点

    业绩表现：收入稳增长，利润短承压

    2023 年8 月28 日，公司发布2023 年中报，具体来看：

    2023H1：公司实现营业收入9.57 亿元，同比增长32.83%；归母净利润3.25 亿元，同比增长17.43%；扣非归母净利润3.46 亿元，同比增长25.86%。

    2023Q2：公司实现营业收入5.17 亿元，同比增长31.22%；归母净利润1.88 亿元，同比增长7.05%；扣非归母净利润1.99 亿元，同比增长22.04%。

    公司2023Q2 归母净利润增速低于收入增速，我们预计主要与公允价值损失变动较大有关（其中，联影医疗相关交易性金融资产公允价值变动损失为7058 万元）。

    成长性分析：传统业务稳增长持续，新业务新产品贡献弹性传统医疗：我们认为公司传统医疗相关产品的成长空间主要来源于：①新技术更新迭代，如公司已加大对CMOS 探测器、TDI 探测器、CT 探测器、SiPM 探测器、CZT 光子计数探测器等新型探测器的研发；②多产品线拓展：2023H1，公司医疗 CT 及安检 CT 用二维准直器陆续进入量产阶段，同时对于新的医疗 CT 及下一代二维准直器产品的研发及拓展仍在继续，考虑到传统医疗领域行业发展较为成熟，我们预计，该部分业务依旧有望在新产品新技术推动下维持较为稳定的收入增长。

    齿科产品：我们认为公司齿科产品技术积累已逐步趋于成熟，短期内，海外新客户的突破和放量以及国内客户合作的持续深入，同时叠加国内种植牙集采带来CBCT等相关设备需求的快速释放，2023-2025年公司齿科业务仍然有望继续保持较高速的增长。

    工业产品：2020-2021 年，公司陆续推出工业动力电池检测NDT 系列产品，并与宁德时代获得长期合作。截至到2022 年，公司针对新能源电池客户需求开发了基于CMOS 的TDI 探测器样机，我们预计2023 年有望逐步形成批量销售，将进一步巩固公司在工业领域的技术壁垒及领先优势，考虑到新能源领域产能扩建的快速发展，公司工业领域业务的持续高速增长确定性仍然较强。

    核心零部件：为进一步完善产品及业务布局，提高竞争力，公司已开始对高压发生器、球管及组合式射线源等新核心部件及 X 线综合解决方案领域进行积极布局，已形成一定技术积累和进展。此外，闪烁晶体碘化铯、钨酸镉已完成开发并已量产销售，GOS 闪烁陶瓷完成工业及安检应用的开发并进入量产阶段，医疗 CT 探测器适用的 GOS 闪烁体取得研发突破，关键指标达到国际领先水平，处于送样评测及中试阶段。核心零部件的拓展，有望逐步形成公司第二增长曲线。

    我们认为：从公司2023 年单季度业绩表现来看，依旧表现出较为稳定的高增长态势。考虑到公司产品质量、成本优势、供应链稳定性、以及综合全面的技术积累所构筑的公司核心竞争力，已在新客户拓展过程中得到了充分的验证和肯定，随着与传统大客户合作的逐步深入、以及新产线、新产品不断打开成长天花板，公司市场地位以及全球市占率有望得到持续稳定提升，2023 年新订单与新产能共振（2023H1，太仓生产基地（二期）已完成厂房建设及厂房装修，正处于设备入场及调试阶段；海宁生产基地建设已基本完成，进入正式生产阶段，并将随着公司产品需求扩大，逐步进行产能有序爬坡）有望带来超预期弹性。

    盈利能力分析：净利率同比波动，不改公司盈利能力持续提升趋势。

    毛利率及净利率：2023H1 年公司毛利率为58.25%，同比减少0.28pct（2023Q2 环比提升2.24pct），由于公司不同产品间毛利率差异较大，我们预计主要与产品结构短期差异变化有关。销售净利率为33.28%，同比减少5.12pct（2023Q2 环比提升4.86pct）。期间费用率为18.79%，同比减少1.61pct，其中，销售费用率4.20%，同比减少0.78pct，管理费用率4.43%，同比减少0.95pct，财务费用率-2.33%，同比增加2.26pct，研发费用率12.49%，同比减少2.14%。考虑到工业新能源电池领域需求高景气度以及2023 年国内种植牙集采有望带来CBCT 设备加速放量等催化因素，我们预计2023-2025 年随着齿科及工业领域客户合作的逐步深入，齿科及工业等高毛利率动态探测器迎来较快放量，收入占比持续提升，公司毛利率及净利率仍有进一步提升空间。

    经营性现金流：2023H1 经营性现金流净额1.10 亿元，同比减少2.40%。经营性现金流净额/经营活动净收益为29.53%（2022H1 为38.84%），同比略有下降。我们发现主要与经营性应收项目增加较多有关（2023H1 应收账款为6.14 亿元，同比增加110.30%，较2022 年末增长72.10%），我们预计可能与公司新产品快速推广初期回款放缓有关，我们认为随着和客户合作的不断深入，回款情况有望得到逐步改善。

    盈利预测与估值：

    我们预计2023-2025 年公司EPS 为7.98、10.83、14.24 元/股，2023 年8 月28 日收盘价对应2023 年PE 为31 倍，考虑到公司作为上游制造属性，下游覆盖全球众多头部整机厂商，且齿科及工业领域新业务拓展顺利，业绩高增长确定性较强，维持“增持”评级。

    风险提示

    股权激励对表观业绩影响的波动性风险、行业政策变化风险、汇率波动风险、原材料供应风险、新产品推广不及预期风险。